1 + = i P P $ $

B.E.A.
Finansal Piyasalar ve Beklentiler
Merkezi hükümetin bütçe açığının karşılanması için piyasaya sunduğu borçlanma aracı
tahvillerin iki temel özelliği vardır:
a) Tanımlanmış Risk: bu risk tanımı vade sonunda tahvili piyasaya sunan kurumun
söz verdiği ödeme tutarını yine söz verdiği vade sonunda ödeyememesidir.
b) Tahvilin Vadesi (Valörü): söz konusu tahvilin ana para ve faizinin geri ödeneceği
tarihdir.
Her tahvilin vadesine ve tahvil fiyatına göre tahvilin getirisi ortaya çıkmaktadır. Bir
tahvilin vadesi ve getirisi arasındaki ilişkiyi açıklayan eğriye getiri eğrisi veya faizin
dönemsel yapısı eğrisi denir.
Tahvilin Fiyatı ve Bugünkü Değeri
Bir yıl sonra 100 dolar vermeyi taahhüt eden bir tahvilin bugünkü değeri :
$ P1t 
$100
1  i1t
İki yıl sonra 100 dolar vermeyi taahhüt eden bir tahvilin bugünkü değeri:
$ P2 t 
$100
(1  i1t )(1  i e 1t 1 )
Arbitraj ve Tahvil Fiyatları
Bir yıl vadeli tahvile 1 dolar koyan bir kişi 1 yıl sonra 1(1+i1t) dolar kadar para elde
eder.
İki yıl vadeli tahvile 1 dolar koyan bir kişi 1 yıl sonra 1($Pe1t+1/$P2t)
Her iki tahvil getiri oranlarının birbirlerine eşit olduğu var sayılırsa (bir yıllık tahvilin bir
yıl sonraki değeri ve iki yıllık tahvilin bir yıl sonraki değeri) aşağıdaki eşitliğe ulaşılır:
1  i1t

$ P e 1t 1
$ P2 t
Bu eşitlikten iki yıllık bir tahvilin bugünkü değerinin ki, söz konusu tahvilin 1 yıl sonraki
değerinin bugünkü değerine indirilmesi ile bulunmaktadır:
$ P e 1t 1
$ P2 t 
1  i1t
Bir yıl sonra vadesinin bitmesine bir yıl kalmış iki yıllık tahvilin beklenen değeri, bugünkü
değere indirgeme oranı ile hesaplana bilinmektedir:
$ P e 1t 1 
$100
(1  i e 1t 1 )
Yukarıda verilen bilgiler ışığında
$ P e 1t 1
$ P2 t 
1  i1t
$ P e 1t 1 
ve
$100
(1  i e 1t 1 ) iki
yıl sonunda 100 dolar vermeyi
$ P2 t 
taahhüt eden bir tahvilin bugünkü değeri
hesaplanır.
$100
(1  i1t )(1  i e 1t 1 ) şeklinde
Tahvil Fiyatından Tahvil Getirisinin hesaplanması
İki yıl vadeli 100 dolar geri ödemeli bir tahvilin bugünkü değeri vade tarihine kadar iki
yıllık sürede yaşanan (veya yaşanması beklenen) faiz oranları aracılığı ile
hesaplanmaktadır. İki yıl vadeli bir tahvilin bugünkü satış fiyatının
$ P2 t 
$100
(1  i2 t ) 2
olması beklenir. Buradan bu tahvilin bugünkü değerinin hesaplanmasında iki yılın
faizinin ayrı ayrı hesaplandığı görülebilir:
$100
$100

(1  i2 t ) 2 (1  i1t )(1  i e 1t 1 ) .
2
e
İçler ve dışlar çarpımı yaptığımızda 1  i2t   1  i1t 1  i1t 1  eşitliğine ulaşmaktayız.
i2 t 
1
(i1t  i1et 1 )
2
sonucuna ulaşırız. Bu denklem
Buradan i2t’yi çözdüğümüzde
bize iki yılık faiz oranının yaklaşık olarak bu yılın faiz oranı ile gelecek yılın faiz oranın
aritmetik ortalamasına eşit olacağını göstermektedir. Uzun dönem faiz oranları şu anki
ve beklenen gelecek faiz oranlarını yansıtmaktadır.
i1et 1  2i2t  i1t eşitliğine
Yukarıdaki denklemi kullanarak
göre bir yıllık beklenen faiz oranı hesaplana bilinmektedir.
ulaşabiliriz. Buna
AD Ve AS Eğrileri Yardımı ile bir Uygulama
Bir ekonomide üretim doğal seviyesinin üzerinde bulunurken ekonominin reel üretim
cephesi faiz oranlarında bir artış bekleyerek üretimin doğal seviyesine dönmesini
bekleyebilirler. Buna göre IS eğrisi sol tarafa doğru bir kayma gösterir. Böylelikle
ekonomi doğal üretim düzeyine doğru gerileyebilir.
Ekonomide reel kısım ile birlikte para piyasasında da faizlerin azalması için para arzına
gidilirse LM eğrisinde sağa doğru (veya aşağıya) doğru bir kayma yaşanır ve faiz
oranında bir azalma yaşanır. Böylelikle faiz oranlarında daha da fazla bir azalma
yaşanabilir.
Hisse Senetleri Fiyatları ve Bugünkü Değerleri
Bir hisse senedinin bugünkü fiyatı söz konusu hisse senedinin gelecek dönemlerdeki kar
dağıtımlarının toplamının bugünkü değerine indirgenmiş halidir. Bu indirgeme işlemi
söz konusu dönemlerin cari faiz oranları aracılığı ile hesaplanmaktadır.
$Qt 
$ Dte1
$ Dte 2

 ...
1  i1t 1  i1t  1  i1et 1


Söz konusu hesaplama reel faiz oranı aracılığı ile yapılır ise:
Qt 
Dte1
Dte 2

 ...
1  r1t  1  r1t  1  r1et1e


ulaşılır.
Buna göre yüksek kar dağıtımlarının beklenmesi bugün için hisse senedinin fiyatının
yüksek olmasına neden olabilir. Öte taraftan yüksek faiz oranları veya beklenen yüksek
faiz oranı düşük hisse senedi fiyatları ile karşılaşılmasına neden olabilmektedir.
Para piyasasında bir genişleme yaşanırsa yani merkez bankası piyasaya para sunarsa
faiz oranlarında bir azalma yaşanabilmesine ve üretimde bir artış yaşanabilmesine
neden olabilmektedir. LM eğrisi aşağıya kaymaktadır.
Böylesi bir durumda finans piyasaları parasal bir genişlemeyi önceden sezerlerse veya
beklerlerse harcamalarda bir artış yaşanması söz konusu olabilir. Böylelikle
harcamalarda yaşanan artış faiz oranlarının artmasına neden olabilmektedir. Aynı
zamanda üretimin de artması gözlemlenebilmektedir. IS eğrisi sağa kaymaktadır.
Burada dikkat etmemiz gereken konu LM eğrisinin eğimidir. Eğer LM eğrisi dik olur ise
faiz oranının daha çok artması ve üretimin daha az artması beklenir. Böylelikle hisse
senedi fiyatlarında bir azalma yaşanması beklenir. Eğer LM eğrisi yatay bir yapıya sahip
ise faiz oranlarında artışın düşük olması ve üretimdeki artışın ise daha büyük oranda
gerçekleşmesi beklenir. Bunun sonucunda da hisse senedi fiyatlarında bir artış beklenir.
Eğer merkez banaksı faizleri yükseltmek istemiyorsa veya sabit tutmak istiyorsa,
üretimde artışlar yaşanabilir. Bunun sonucunda hisse senedi fiyatlarında bir artış
görünmesi yaşanabilir.
Öte taraftan merkez bankası üretimi sabit tutmak istiyorsa faiz oranlarında bir artış
yaşanması söz konusu olabilir. Böylelikle üretim sabit kalabilir. Bunun sonucunda da
hisse senedi fiyatlarında azalma yaşanabilir.
Tüm bu gelişmeler merkez bankasının para piyasasında genişletici ve daraltıcı
müdahaleleri sonucunda gözlemlenebilir.
Eğer para piyasasında bir daralma yaşanır ise LM eğrisinin sola kayması beklenir ve faiz
oranlarında bir artış yaşanması beklenir. Böylelikle üretimde bir değişme beklenmez.
Öte taraftan para piyasasında bir genişleme yaşanırsa LM eğrisi sağa kayar ve faiz
oranları sabit kalır ve üretimde artış yaşanabilir. Bu değişmelere bağlı olarak hisse
senedi fiyatlarında değişmeler yaşanabilir. Üretim artışlarında hisse senedi fiyatlarının
artması beklenir.
Buradaki temel soru şudur: Merkezi hükümet sabit faiz oranını mı? Yoksa sabit üretim
düzeyini mi? Tercih etmeyi planlamaktadır?