Döviz Kuru Kanalı
advertisement
Parasal Aktarım Mekanizmaları MERT DERELİ İÇİNDEKİLER Para Politikası Parasal Aktarım Mekanizması Parasal Aktarım Mekanizması Kanalları Parasal Aktarım Mekanizmasına İlişkin Görüşler Parasal Aktarım Mekanizmasını Etkileyen Faktörler Türkiye’de Parasal Aktarım Mekanizması Yeni Para Politikası ve Parasal Aktarım Mekanizması Para Politikası Açısından Çıkarılabilecek Sonuçlar Sonuç Para Politikası Para politikası, paranın miktarını, maliyetini ve firmalar ile hanehalklarının bekleyişlerinin etkileyerek temel amaçlara ulaşmaya yönelik olarak oluşturulan stratejiler bütünü olarak tanımlanabilir. Parasal Aktarım Mekanizması Parasal aktarım mekanizması, para politikası ile reel ekonomi arasındaki etkileşimi, yani parasal değişimlerin toplam talep ve üretimi hangi yollarla ve ne ölçüde etkilediğini gösteren mekanizmadır. Parasal aktarım mekanizması, para politikasına ilişkin alınan kararların reel ekonomi ve fiyatları hangi kanallar üzerinden ne kadar bir gecikmeyle ve ne ölçüde etkilediğini ifade etmektedir. Aktarım kanallarının önemi ve para politikasının hangi gecikmeyle ekonomiyi etkilediği konusu ekonominin yapısına, büyüklüğüne ve açıklığına bağlı olarak ülkeden ülkeye farklılık göstermekte ve zaman süreci içerisinde değişebilmektedir. Parasal aktarım mekanizması genel olarak üç aşama ile açıklanmaktadır. Birinci aşama, para politikası uygulamalarındaki değişikliklerin faiz oranları, varlık fiyatları, beklentiler ve döviz kuru gibi değişkenlere aktarımını belirlemektedir. İkinci aşamada söz konusu değişkenler yurt içi ve ithal mallara olan talebi etkilemekte, üçüncü aşamada ise toplam talep ve yurt içi fiyatlama davranışları belirlenmekte ve yurt içi fiyatlar ile ithalat fiyatları enflasyonu şekillendirmektedir. Bunlara ek olarak, faiz oranlarının enflasyon; döviz kurlarının ise ithal mallara olan talep ve yerel para cinsinden ithalat fiyatları üzerinde doğrudan etkileri bulunmaktadır. Parasal Aktarım Mekanizması Kanalları Merkez bankalarının politika kararları ekonomik faaliyeti ve enflasyonu esas olarak dört kanal aracılığıyla etkilemektedir. Parasal aktarım mekanizması kanallarını kesin çizgilerle birbirinden ayırmak mümkün olmamakta, kanalların birbirini etkilediği veya tamamladığı kabul edilmektedir. 1.Faiz Kanalı Parasal aktarım mekanizmalarında en geleneksel aktarım kanalı olan faiz kanalı, Keynesyen standart parasal aktarım kanalı olarak da ifade edilmektedir. Bu kanal dikkate alındığında, para otoritesi borç paranın marjinal maliyetini değiştirerek; • Tüketicilerin nakit akımlarını ve tüketim kararlarını, • Üreticilerin ise yatırım ve harcama kararlarını etkilemekte ve ekonomideki toplam talebi değiştirmektedir. Faiz kanalının işleyişi, kısa vadeli faiz oranında bir değişiklikle başlamakta ve bu değişikliğin finansal piyasalardaki arz ve talep mekanizmaları aracılığıyla orta ve uzun dönem faiz oranlarına yansımasıyla sonuçlanmaktadır. Para otoritesinin kısa vadeli nominal faiz oranlarında yaptığı değişiklik, fiyatların katılığı varsayımı altında, kısa ve uzun vadeli reel faiz oranlarını da etkilemektedir. Bir başka ifadeyle, fiyatların kısa vadeli olmak üzere seçtikleri görülmektedir. 2000’li yıllardan itibaren ise para politikası araçlarında çeşitliliğin arttığı ve özellikle 2008 küresel finansal krizinin ardından farklı politika araçlarının devreye alındığı göze çarpmaktadır. 2. Varlık Fiyatları Kanalı Merkez bankalarının faiz oranında yaptığı değişiklikler, yurtiçi varlıkların fiyatlarını da etkiler. Nitekim faiz değişimiyle yeniden şekillenen varlık fiyatları, ekonomideki harcamalara yansıyarak toplam talep üzerinde rol oynayan bir aktarım kanalı olarak çalışır. Bu kanalın işleyişine örnek olarak hisse senetleri verilecek olursa; öncelikli olarak faiz ve ilgili varlık fiyatı arasındaki negatif ilişkiye dikkat çekmek gerekir. Nitekim Merkez Bankası’nın faizi düşürmesi durumunda hisse senetlerine olan talepte artış beklenir. Bu ise, söz konusu varlıklarda fiyat artışına sebep olur. Hisse senedindeki fiyat artışının firmaların değerini yükselteceği göz önüne alındığında, yatırımların artması da muhtemel bir sonuç olarak ortaya çıkar. 3. Beklentiler Kanalı Beklentiler kanalı, ekonomik birimlerin gelecek dönemlere ilişkin başta enflasyon olmak üzere ekonomik şartlarda yaşanmasını bekledikleri değişimler aracılığıyla çalışan aktarım kanalıdır. Para politikasının beklentiler kanalıyla yaratacağı etki gerek konjonktüre, gerekse Merkez Bankası’nın kredibilitesine bağlı olarak farklı boyutlarda gerçekleşebilir. Bu bağlamda merkez bankalarının, bağımsızlık, şeffaflık ve güvenilirlik ilkelerini tesis ve muhafaza etmeleri, kanalın etkin bir şekilde işlemesi açısından önem taşıyan unsurlardır. 4. Döviz Kuru Kanalı Faiz değişiklikleri, aktarım mekanizmasında döviz kuru üzerinde de etkin bir rol oynayarak toplam talebi etkiler. Bunun arkasında yatan temel neden, reel faiz oranlarının, söz konusu ülkede yapılan portföy yatırımlarının ana belirleyicilerinden olmasıdır. Zira bir ülkede yatırımların getirisinin ne ölçüde cazip olduğu, o ülkeye giriş-çıkış yapan yabancı sermayeye yön verir. Bu çerçevede, faiz indiriminin getirilerde bir düşüşe sebep vermesi halinde, ülkeden sermaye çıkışı görülür. Bunun sonucunda ise, ulusal paranın değeri düşerek yabancı mal ve hizmetlerin yurt içindekilere kıyasla daha pahalı olmasına sebep olur. Döviz kuru kanalının ekonomiyi etkilemesi hususunda iki faktörün önemli olduğu ifade edilebilir. Bunlardan biri, söz konusu ekonomide kurların faiz hareketlerine ne ölçüde duyarlı olduğudur. Bir diğeri ise, ilgili ekonominin büyüklüğü ve dışa açıklık derecesidir. Bunun yanı sıra, faizin döviz kurunu etkileyerek toplam talebe ulaşma zincirinde yer alan bir diğer unsurun da, bireylerin ve firmaların borç ve varlıklarındaki yabancı para düzeyi olduğunu belirtmek gerekir. Nitekim buna bağlı olarak, faiz değişimi sonucu kurlarda yaşanacak bir hareket, net varlıkların değerini etkileyerek harcamalar üzerinde rol oynar. Parasal Aktarım Mekanizmasına İlişkin Görüşler 1.Keynesyen Görüş 1930’lu yıllarda yaşanan ve Büyük Buhran olarak adlandırılan ekonomik krizle birlikte, iktisadi düşüncede maliye politikalarının ekonomik faaliyeti etkilemekte para politikalarından daha etkili olduğu görüşü ağırlık kazanmıştır. Keynes’in öncülüğünde şekillenen bu yaklaşım politika yapıcılar tarafından genel kabul görmüş, enflasyon ve işsizlik sorunlarının önlenmesinde 1970’li yıllara kadar oldukça başarılı olmuştur. Keynesyen görüşe göre para politikasının en önemli aracı faiz oranlarıdır. Para politikası uygulamaları, faiz oranlarını etkileyebildiği ölçüde talep üzerinde etkili olacaktır. Keynesyen görüşte parasal aktarım mekanizması dolaylı aktarım mekanizması olarak da nitelendirilmiştir. Buna göre para arzındaki değişmeler önce para piyasasına yansıyarak faiz oranlarını değiştirmekte ve mekanizma faiz oranlarındaki bu değişmelerin yatırımlar üzerindeki etkisi yoluyla işlemektedir. Para politikası araçlarının değişmesi sonucunda nominal para arzı da değişecektir. Geleneksel Keynesyen modele göre, bu değişim sonucunda likidite etkisi nominal faiz oranı üzerinde olmaktadır. Faiz oranındaki değişim, istenilen reel yatırımlarda değişmeye neden olmakta ve reel gelir dengesinde bir değişme meydana gelmektedir. 2. Parasalcı Görüş 1960’lı yıllarda “Parasalcılar” olarak adlandırılan başta Milton Friedman olmak üzere bir grup iktisatçı, para politikasının toplam talep üzerindeki etkilerini sadece faiz oranları ve yatırım harcamaları arasındaki ilişki ile açıklamanın yetersiz olduğunu ve para politikasının faiz oranları dışında birçok kanalla toplam talebi etkilediğini ileri sürmüşlerdir. Bununla birlikte, Keynesyen görüşün aksine nominal faiz oranları ile yatırım harcamaları arasında zayıf bir ilişki olduğunu, borçlanma ve yatırım kararlarının nominal yerine reel faiz oranları göz önünde bulundurularak belirlendiğini savunmuşlardır. 3.Yeni Klasik Parasalcı Okulda Para Aktarım Mekanizması Para arzı değişmelerinin orta dönemde gelir düzeyini etkilemesinin ancak göreli fiyat hareketlerindeki yanlış tahmin söz konusu olabileceği iddia edilmiştir. Friedman’ın öngördüğü gibi, uzun dönemde para, reel geliri etkilemeyip, sadece fiyatları etkilemektedir. Bu yaklaşım da aktif para politikalarının göreli fiyat gelişmelerinde yanılgı yaratabileceği ve böylece istikrarı bozabileceği görüşünde olup para arzının Friedman’ın tavsiyesi paralelinde belirli bir oranda arttırılmasından yanadır. Daha sonra Yeni Klasik Parasalcı Yaklaşım, beklentiler teorisi ile takviye edilmiştir. Parasalcı görüşlerin tümü para politikasının ekonomide istikrar sağlamak amacı ile kullanılmamasını tavsiye etmektedir. Parasal Aktarım Mekanizmasını Etkileyen Faktörler 1.Resmi Müdahaleler Resmi otoriteler tarafından uygulanan ● Finansal piyasalara ilişkin doğrudan müdahaleler, ● Faiz oranı kontrolleri, ● Banka kredileri limitleri, ● Belli bölgelere sağlanan kredi imkânları başlıca resmi müdahaleler olarak sıralanabilir. Resmi otoritelerin piyasa işleyişine yönelik almış oldukları kararlar ve/veya tedbirler aktarım mekanizmasındaki kanalların etkinliğini ve işleyişini doğrudan etkilemektedir. 2. Ekonomideki Fiyatlama Mekanizması Fiyat katılıkları, temel olarak bazı fiyatların piyasa koşullarındaki değişikliklere geç uyum göstermesi anlamına gelmektedir. Fiyat katılıklarının olduğu bir ekonomide aktarım kanallarının göreli hızı, önemi ve yoğunluğu değişmekte, ekonomik faaliyetlere etkisi farklılaşmaktadır. 3. Finansal Sistemin Yapısı Merkez bankalarının doğrudan etkileyebildiği kısa vadeli faiz oranlarındaki değişimler ve borç-tasarruf kararlarını etkileyen faiz oranlarına olan duyarlılık, parasal aktarım sürecini etkilemektedir. Finansal piyasaların derinliği ve gelişmişliği, alternatif finansman kaynaklarının varlığı, borçlanma kısıtları, bankacılık sektöründeki rekabet ve hukuk sisteminin etkinliği gibi etmenlerden oluşan finansal sistemin yapısı, bu duyarlılığın derecesini belirlemektedir. 4.Finansal Sözleşmelerin Vade Yapısı Finansal sözleşmelerin vade yapısı, para politikasının etkileyebilme gücü ile doğrudan ilişkilidir. Başka bir ifadeyle, vadenin kısa olması, kredi ve mevduat sözleşmelerinin daha sık yenilenmesini sağlayarak kredi ve mevduat sözleşmelerinin para politikası otoritesi tarafından güncellenmiş olan faiz oranları ile yenilenmesini temin etmektedir. 5.Bankacılık Sisteminin Finansal Durumu Bankacılık sisteminin finansal durumu, banka kredilerinin arzını ve maliyetini belirleyen önemli bir faktördür. 6. Sermaye Hareketleri Sermaye kontrollerinin olmadığı bir ekonomide para politikasının etkililiği, ülkede uygulanan döviz kuru rejimi ile yerli ve yabancı finansal varlıklar arasındaki ikame derecesine göre belirlenmektedir. Yerli ve yabancı varlıklar arasındaki ikame derecesi ne kadar fazla ise para politikası uygulamalarının tetikleyeceği faiz oranı değişikliklerine döviz kurunun vereceği karşılık ve döviz kuru kanalının etkisi de o kadar büyük olacaktır. 7.Finansman Kaynakları Finansal aracılık işlemlerinin az geliştiği ve yatırımların iç kaynaklarla finanse edildiği ülkelerde, para politikası değişikliklerinin toplam talep üzerinde yaratacağı etkinin daha düşük olması beklenmektedir. 8.Hanehalkı ve Firmaların Yapıları Hanehalkı ile firmaların borçlanma ve harcama davranışları, parasal aktarım mekanizmasının işleyişinde ve etki düzeyinde farklılıklara neden olabilmektedir. Örneğin, finansal piyasaların gelişmediği ekonomilerde, hanehalkları ve firmalar tasarruflarını menkul kıymetlerde değerlendirmemekte ve bu nedenle varlık fiyatları kanalı etkili işleyememektedir. Türkiye’de Parasal Aktarım Mekanizması 2001 Yılı Öncesi 2001 yılı öncesi, Türkiye’de krizlerin ve yapısal kırılmaların çok sık yaşandığı bir dönemdir. Bu dönemde Türkiye’de parasal aktarım mekanizmasının işleyişi açısından diğer gelişmekte olan ülkelere benzer bir süreç görülmektedir. Enflasyonun kontrolü ve finansal istikrarın sağlanması amacıyla temel politika aracı olarak nominal döviz kurunun kullanıldığı bu dönemde, sabit veya yönetilen döviz kuru rejimine dayalı bir para politikası uygulanmıştır. 2001 yılında yaşanan ekonomik krizin ardından Türkiye ekonomisi yapısal bir değişim sürecine girmiştir. 2001 Krizi Sonrası Parasal Aktarım Mekanizması Krizden sonra uygulamaya konulan kapsamlı ekonomik program, Türkiye ekonomisi açısından önemli bir dönüm noktası olmuştur. Program, bankacılık ve kamu sektörünün yeniden yapılandırılması ile enflasyon ve ülke riski gibi tarihsel süreç içinde ortaya çıkan önemli sorunları ortadan kaldırmaya yönelik uygulamalarla ekonominin kırılganlığını büyük ölçüde azaltmıştır. Yapısal dönüşüm sürecinin temel ayaklarından birini 25 Nisan 2001 tarihinde TCMB Kanunu’nda yapılan değişiklikler oluşturmuştur. TCMB, 2002 yılından itibaren döviz kuru yerine fiyat istikrarına odaklanan ‘Örtük Enflasyon Hedeflemesi Rejimi’ni’ uygulamaya koymuş, bu doğrultuda kısa vadeli faiz oranlarını politika aracı olarak kullanmaya başlamıştır. 2002 – 2005 yılları arasındaki dönemde açık enflasyon hedeflemesine geçiş için gerekli olan altyapı çalışmaları tamamlanarak 2006 yılından itibaren “açık enflasyon hedeflemesi rejimi” uygulamasına geçilmiştir. Dalgalı kur rejimine geçilmesi ve enflasyon hedeflemesine geçiş ile birlikte kısa vadeli faiz oranlarının politika aracı olarak kullanılmaya başlanması döviz kurlarını daha oynak bir hale getirmiş ve döviz kuru enflasyonun seyrine yönelik olarak ekonomik birimlerin referans aldıkları bir değişken olma özelliğini büyük ölçüde yitirmiştir. Yeni Para Politikası ve Parasal Aktarım Mekanizması 2008 yılının son çeyreğinden itibaren tüm dünyayı etkisi altına alan küresel finansal kriz Türkiye ekonomisini de etkilemiş, bu doğrultuda alternatif politika arayışları gündeme gelmiştir. Bu çerçevede TCMB, makro finansal riskleri sınırlamak amacıyla 2006 yılından itibaren uygulamakta olduğu enflasyon hedeflemesi rejiminin çerçevesini genişleterek yeni bir para politikası bileşimi uygulamaya koymuştur. TCMB politika aracı olarak kullanmakta olduğu kısa vadeli faiz oranlarının yanı sıra, zorunlu karşılıklar, faiz koridoru, likidite yönetimi ve rezerv opsiyonu mekanizması gibi birbirini tamamlayıcı farklı politika araçlarını da kullanmaya başlamıştır. Söz konusu araçların kullanılmaya başlanması, parasal aktarım mekanizmasında özellikle kredi ve döviz kuru kanallarının öne çıkmasına ve bu kanalların işleyişinde bir takım değişikliklere yol açmıştır. Aşağıdaki bölümde kredi ve döviz kuru kanallarının işleyişinin yeni politika çerçevesinde nasıl değiştiği ortaya konulmaktadır. Yeni Para Politikası Çerçevesinde Parasal Aktarım Mekanizması Kredi Kanalı Geleneksel enflasyon hedeflemesi rejiminde politika faizine ilişkin kararlar parasal duruşu belirleyerek bankaların kredi faizlerine ve koşullarına etki etmektedir. Yeni para politikası çerçevesinde de kredi kanalı benzer şekilde işlemektedir. Ancak geçmişten farklı olarak TCMB, piyasaya çeşitli kanallardan sağladığı kısa vadeli fonların ortalama maliyetini, günlük olarak gözden geçirerek bir kontrol değişkeni olarak kullanmaktadır. Bu çerçevede, TCMB likidite açığı olan bankaların marjinal kredi maliyetlerini yüksek frekansta etkileyebilmektedir. Kredi kanalının finansal istikrar ile olan ilişkisine bakıldığında ise kredilerin cari denge ve makro finansal riskler ile doğrudan etkileşim halinde olduğu görülmektedir. Örneğin kredilerdeki hızlanma, dayanıklı tüketim gibi ithal bileşeni yüksek mallara yönelik harcamaları diğer harcamalara göre daha fazla artırmakta, ayrıca kısa vadede tasarruf oranlarında düşüşe neden olarak cari dengeyi bozucu etki yaratmaktadır. Döviz Kuru Kanalı Yeni para politikası uygulaması çerçevesinde TCMB kısa vadeli faizleri günlük frekanslarda ayarlayarak sermaye hareketleri ve döviz kuru oynaklığını yumuşatabilmektedir. Örneğin, küresel risk iştahında yaşanan bir düşüşe bağlı olarak sermaye çıkışı olduğu dönemlerde TCMB, sermaye hareketinin döviz kuru üzerinde oluşturacağı etkiyi hafifletmek için gerekli gördüğünde fonlama miktarını piyasanın ihtiyacından daha az yapabilmektedir. Döviz kurundaki ani değişimler makro finansal risklerle de yakın ilişki içindedir. Kurlardaki aşırı değerlenme doğrudan ithal mallara olan göreli talebi hızlandırarak cari dengeyi bozucu etki yapmaktadır. Bunun yanı sıra, kurların aşırı değerlenmesi sermaye hareketlerindeki ani değişimlere karşı ekonomiyi kırılgan hale getirebilmektedir. Bu nedenle, döviz kurundaki değişimler de makro finansal risklere ilişkin önemli bir sinyal olarak görülmektedir. YENİ PARA POLİTİKASI ÇERÇEVESİNDE PARASAL AKTARIM MEKANİZMASI Para Politikası Açısından Çıkarılabilecek Sonuçlar 1. Para politikasını, kısa vadeli nominal faiz oranlarını düşürmek veya arttırmakla gevşetmek veya sıkılaştırmak her zaman tehlikededir. Para politikasının ekonomiye aktarılmasında önemli olan nominal faiz oranı değil reel faiz oranıdır. 2. Kısa vadeli borçlanma araçlarının dışındaki diğer varlıkların fiyatları da para politikasının durumu konusunda önemli bilgiler taşımaktadır. Çünkü söz konusu fiyatlar para politikasının aktarma mekanizmaları açısından önemli unsurlar içermektedir. Kısa vadeli faiz oranları dışındaki diğer varlıkların fiyatlarının da para politikasının yürütülmesinde önemli etkisinin bulunduğu görüşü geniş kabul görmektedir. 3. Kısa vadeli faiz oranları sıfıra inmiş olsa bile, zayıf bir ekonominin canlandırılmasında para politikası son derece etkin olabilir. Ekonomideki likiditeyi arttırmayı hedefleyen genişletici para politikası açık piyasa alımları ile yürütülebilir ve alımların hepsi kısa vadeli kamu menkul kıymetleri ile yürütülmek zorunda değildir. 4. Fiyat düzeyinde beklenmedik dalgalanmalardan kaçınılması para politikasının önemli bir hedefidir. Bu da para politikasının uzun dönemdeki temel hedefinin fiyat istikrarı olması için ilave bir gerekçe sunmaktadır. Parasal aktarım mekanizmaları, fiyat istikrarının neden önemli olduğu konusunda önemli bir gerekçe sunmaktadır. Parasal aktarım mekanizmalarının anlaşılması, gelecekteki fiyatlar konusundaki belirsizliği azalttığı için fiyat istikrarının istenen bir hedef olduğunu açık bir şekilde ortaya koymaktadır. SONUÇ 2008 yılı son çeyreğinde tüm dünyayı etkisi altına alan küresel finansal kriz, alışılmadık sorunları beraberinde getirmiş, ve bu sorunların bertaraf edilmesine yönelik olarak merkez bankalarını alışılmışın dışında araçlar kullanmaya itmiştir. Bu kapsamda gelişmiş ülke merkez bankaları parasal genişleme politikaları uygulamaya başlamışlardır. Parasal genişleme politikalarının Türkiye’nin de aralarında bulunduğu gelişmekte olan ülke ekonomileri üzerinde önemli yansımaları olmuştur. Parasal aktarım mekanizmasına ilişkin temel hususlar bu çerçevede olmakla birlikte, sistemin işleyişinin ülkeden ülkeye farklılıklar arz ettiğini ve özellikle gelişmekte olan ekonomilerdeki belli başlı gürültülerden etkilendiğini de vurgulamakta yarar var. Kur geçişkenliği, dolarizasyon ve rezervler gibi söz konusu sürtüşmelerin yanı sıra, kontrol dışı şokların da mekanizmanın etkinliği üzerinde yansımalar gösterdiğini unutmamak gerekir. Dolayısıyla, politika değişikliklerinin nihai sonucunun, tüm bu parametrelerin de rol oynadığı entegre bir mekanizmaya bağlı olduğu ortadadır. Tüm bunlar ise, gerek para politikasının işleyişindeki gürültüleri azaltarak daha etkin sonuçlar elde etmek, gerekse ekonominin orta ve uzun vadede sürdürülebilir bir büyüme dinamiğine kavuşmasını sağlamak adına, yapısal reformlara daha çok odaklanılması gerektiğine işaret etmektedir. Beni Dinlediğiniz İçin Teşekkür Ederim.
