“Her bireyin kendi koşullarını iyileştirmeye yönelik doğal çabaları

advertisement
Şubat 2015
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
“Her bireyin kendi koşullarını iyileştirmeye yönelik
doğal çabaları, dışarıdan yapılacak herhangi bir
yardımdan çok daha yararlıdır ve toplumda refah ve
servetin artması için yeterlidir.”
Adam SMITH
Şubat 2015
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
GÖRÜNÜM
Ekonomi
 Kasım ayında, Türkiye’nin de dahil olduğu yükselen piyasalara portföy girişleri güçlü seyrederken, global piyasalardaki risk iştahı, Ekim ayındaki uluslararası
piyasalarda yaşanan ciddi oynaklığın ardından güçlü bir şekilde arttı. Başta petrol olmak üzere, emtia fiyatlarında ise düşüş süreci devam etti.
 Kasım ayında TÜFE %0,18 ile beklentilerin (%0,24) bir miktar altında kaldı. Böylece yıllık enflasyon %8,96 ‘dan %9,15’e yükseldi.
 Yılın 2. çeyreğinde büyüme %2,1 ile beklentilerin (%2,7) altında gerçekleşti. 1Ç14 büyüme rakamı ise %4,3’ten %4,7’ye revize edildi. 1Y14’de dış talebin yüksek
katkısıyla büyüdüğümüzü görüyoruz. 3Ç14 büyüme verisi 10 Aralık’ta yayınlanacak.
 Dış ticaret açığı Ekim ayında beklentilerin altında gerçekleşti. Beklenti 6,7 milyar dolarken, gerçekleşme 6,3 milyar dolar oldu. Özellikle enerji ve altın ithalatında
azalma var. Buna göre de yıllık 46,7 milyar dolar olan Eylül sonu cari açığımızın, Ekim itibariyle 45,5 milyar dolara kadar gerileyeceğini hesaplıyoruz. Yıl sonu cari
açık beklentimiz 45 milyar dolar. 2015 sonu için de benzer şekilde 43 milyar dolarla çalışıyoruz.
 2015-2017 OVP’sinde; 2014 yılında bütçe açığı GSYH’nin %1,4’ü (24,4 milyar TL) ve faiz dışı fazla da GSYH’nin %1,5’i (25,8 milyar TL) olarak belirleniyor.
Finansal Piyasalar
 Yurt içi piyasalarda enflasyonun düşeceği ve TCMB’nin politika faizinde indirime gideceği beklentisi oldukça güçlü. Ayrıca Hazine Müsteşarlığı’nın 2015 yılı itfa ve
borçlanma rakamının 2014 yılına göre önemli ölçüde azalacak olması da arz baskısını ortadan kaldıracağı için tahvil piyasasını destekleyen diğer bir unsur. Kısa
vadede mevduatın yatırımcılar için daha cazip olduğunu görsek de, faiz indirimi beklentileri nedeniyle orta vadede tahvil pozisyonu taşımanın da iyi bir seçenek
olduğunu düşünüyoruz.
 Cari dengenin ve enflasyonun düşen petrol fiyatları ile iyileştirme göstermesini bekliyor, bu görünümün TCMB’yi faiz indirimine götürebileceğini düşünüyoruz. Bu
durum, petrol fiyatları ile desteklenen TL’deki momentumun da kısmen zayıflamasına yol açacaktır. Gelişen ülke kurlarının genelinde artan oynaklığın ise TL’de de
baskı yaratabileceğini düşünüyoruz.
 Hisse piyasalarında 2015 yılının ilk işlemleri oldukça volatil bir ortamda gerçekleşiyor. Yıla başlarken ECB etkisiyle Avrupa hisse piyasalarının görece olumlu
ayrışmasına tanık olsak da, Yunanistan kaynaklı belirsizliklerin yeniden gündeme gelmesi bu yöndeki eğilimi zayıflatmış durumda. Hisse performansları açısından FED
izlenen bir diğer başlık konumundayken, FED Başkanı’nın Şubat ayı içerisinde yapması beklenen sunum bu paralelde yakından izlenecek. TCMB’ye ilişkin
beklentilerde oluşan belirsizlik, petrol fiyatlarındaki toparlanma ve TL’de artan oynaklık temel anlamda düzeltme sürecini etkileyen faktörler olsa da, bulunduğumuz
seviyelerde tepki alımlarının gündeme gelebileceğini düşünüyoruz
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
MAKROEKONOMİ
Enflasyon








Enflasyon (yıllık, %)
Aylık enflasyon Ocak ayında %1.1 ile %0.74 olan piyasa beklentisinin üzerinde
gerçekleşti.
Böylece yıllık enflasyon önceki %8.17 seviyesinden %7.24’e geriledi (piyasa
beklentisi %6.9 idi).
Ocak’ta yurtiçi üretici fiyatları enflasyonu ise önceki yıllık %6.4’ten %3.3’e geriledi.
(önümüzdeki vadede enflasyondaki hızlı düşüş beklentimiz destekliyor)
Yıllık çekirdek enflasyon (I) önceki %8.7 seviyesinden %8.6’a geriledi.
Ocak enflasyonun beklentilerden yüksek gelmesinde gıda ve alkolsüz içecekler
fiyatlarının (olumsuz hava koşulları sebebiyle) aylık bazda %3.5 yükselmesi etkili
(bu kalemdeki yıllık enflasyon %11’e geriledi)
Enflasyonun yılın 2. çeyreğinde %6’lara doğru, yıl içinde ise %5-6 bandına doğru
kayacağı yönündeki görüşümüzü koruyoruz.
2015 sonu enflasyon beklentimiz ise %6.5 seviyesinde.
Yıllık enflasyonun önceki aya göre 93 baz puan azalması ile beraber, TCMB’nin
daha önce belirttiği 4 Şubat’ta ara PPK toplantı düzenlemesi için gerekli koşul
gerçekleşmedi (100 baz puan düşüş) ve Banka sitesinde PPK “enflasyon
görünümünü 24 Şubat toplantısında detaylı bir şekilde ele alacaktır” açıklaması
yaptı.
24 Şubat’ta gerçekleşecek PPK toplantısında, beklentimiz:

Banka’nın politika faizinde (1 haftalık repo) ölçülü bir şekilde, 75 baz puan
indirime gitmesi (faizin %7.75’ten %7.00’e çekilmesi)

Koridorun üst bandında sınırlı, 25 baz puan faiz indirime gidilmesi, %
11.25’ten %11.00’e

Alt bantta da 100 baz puan indirimle faizin mevcut %7.5’ten %6.5’e
çekilmesi.
16
12
8
4
0
TÜFE
-4
Enflasyon alt Kalemlerin katkısı (yıllık, puan)
Diğer
Otel-Lokanta
Eğitim
Eğlence-Kültür
Haberleşme
Ulaştırma
Sağlık
Ev Eşyası
Konut-Kira
Giyim-Ayakkabı
Alkollü İç-Tüt
Gıda-Alkolsüz
0,4
0,9
0,2
0,2
0,1
-0,2
0,2
0,6
1,2
0,7
0,2
2,7
-1,0
www.garantimasters.com
Yİ-ÜFE
01.09
04.09
07.09
10.09
01.10
04.10
07.10
10.10
01.11
04.11
07.11
10.11
01.12
04.12
07.12
10.12
01.13
04.13
07.13
10.13
01.14
04.14
07.14
10.14
01.15

0,0
1,0
2,0
3,0
3
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
MAKROEKONOMİ









2014’ün 3. çeyreğinde büyüme yıllık %1.7 ile beklentilerin (%2.9) oldukça altında
gerçekleşti. Böylece yılın ilk üç çeyreğinde büyüme yıllık %2.9 oldu.
3Ç büyüme verisinin detaylarına bakarsak: 1.7’lik büyümenin 0.7 puanı iç
talepten, 2.5 puanı dış talepten kaynaklanırken, stokların çok yüksek, 1.5 puan,
düşürücü etkisi var. (stokların etkisi piyasa beklentisinden oldukça yüksek
olduğundan büyüme rakamı beklentilerin altında kaldı
Tüketim tarafında yıllık %1 artış var, özel tüketim neredeyse aynı kalırken, kamu
harcamaları yıllık %6.6 artıyor
Yatırımlar tarafında ise yıllık %0.4 daralma var. Kamu %2 daralırken özel sektör
aynı kalmış. Önceki dönemlerde özel sektör yatırımlarının gene zayıf
seyretmekteydi.
Üretim tarafına bakarsak yine 3. Çeyrekte tarım yıllık %5 daralırken, sanayi %2.7,
hizmetler ise %3.1 artış göstermiş.
Yılın ilk üç çeyreğindeki büyümeye bakarsak; yıllık %2.9’luk büyümenin 1.2
puanı iç talepten, 2.7 puanı dış talepten kaynaklanırken, stokların 1 puan düşürücü
etkisi var.
Üretim tarafında ise gene tarımın yıllık %3 daralması etkili. Sanayi yıllık %3.8
büyürken, hizmetler %4.2 artmış durumda.
2014 yılı için önceki %2.5’luk tahminimizi korurken, 2015 yılı için %4 büyümeyi
rahatlıkla erişilebilir buluyoruz.
2014 yılında %2.5 olan büyüme beklentimizin 0.5 puanı iç talep katkısından,
3.0 puanı ise dış talep katkısından gelirken; stokların 1.0 puan azaltıcı etkisi
olacak.
2015 yılı içinse %4’lük büyüme tahminimizde iç talebin toplam büyümeye
katkısını 3.0 puan, stok değişiminin katkısını ise 1.0 puan hesaplıyoruz. Dış
talep katkısını ise 0 kabul ediyoruz. Büyüme beklentimize ilişkin en önemli yukarı
yönlü risk dış talep katkısının şu an düşündüğümüzden yüksek gerçekleşmesi. Bu
durumda büyüme de %4’ün üzerinde gerçekleşir.
www.garantimasters.com
,
Büyümenin Kompozisyonu (katkı puan)
20
16
12
8
4
0
(4)
(8)
(12)
(16)
(20)
2008Ç1
2008Ç2
2008Ç3
2008Ç4
2009Ç1
2009Ç2
2009Ç3
2009Ç4
2010Ç1
2010Ç2
2010Ç3
2010Ç4
2011Ç1
2011Ç2
2011Ç3
2011Ç4
2012Ç1
2012Ç2
2012Ç3
2012Ç4
2013Ç1
2013Ç2
2013Ç3
2013Ç4
2014Ç1
2014Ç2
2014Ç3

iç talep
20,0
dış talep
stok değişim
GSYH büyüme
İç Talep Bileşenleri (katkı, puan)
15,0
10,0
5,0
0,0
-5,0
-10,0
-15,0
2008Ç1
2008Ç2
2008Ç3
2008Ç4
2009Ç1
2009Ç2
2009Ç3
2009Ç4
2010Ç1
2010Ç2
2010Ç3
2010Ç4
2011Ç1
2011Ç2
2011Ç3
2011Ç4
2012Ç1
2012Ç2
2012Ç3
2012Ç4
2013Ç1
2013Ç2
2013Ç3
2013Ç4
2014Ç1
2014Ç2
2014Ç3
Büyüme
kamu
özel sektör
4
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
MAKROEKONOMİ
Dış Denge
-50
-60
-70
-80
-90
D
Dış Ticaret Performansı (büyüme, yıllık)
50
40
30
20
10
0
-10
İhracat
İthalat
www.garantimasters.com
12.14
09.14
06.14
03.14
12.13
09.13
06.13
03.13
12.12
09.12
06.12
03.12
12.11
09.11
-20
06.11

-40
03.11

-30
12.10

-20
09.10

-10
06.10

Cari Denge (12 aylık, milyar dolar)
0
02.07
05.07
08.07
11.07
02.08
05.08
08.08
11.08
02.09
05.09
08.09
11.09
02.10
05.10
08.10
11.10
02.11
05.11
08.11
11.11
02.12
05.12
08.12
11.12
02.13
05.13
08.13
11.13
02.14
05.14
08.14
11.14

Dış ticaret açığı Aralık ayında 8.5 milyar dolar olurken, 2014 bütününde 84.5
milyar dolar oldu.
Aralık ayında ihracat yıllık %1.2 artarak 13 milyar dolar, ithalat ise %5.6 daralarak
21.8 milyar dolar oldu.
2014 yılında ise, ihracatımız yıllık %4 artarak 158 milyar dolara ulaşırken,
ithalatımız ise %3.7 daralarak 242 milyar dolar oldu.
Bu dönemde, Avrupa’ya olan ihracatımız yıllık %9 artarken, ihracatımızdaki
yavaşlamada özellikle Afrika/Ortadoğu ve Asya’ya olan ihracatımızdaki daralma
rol oynadı.
Dış ticaret verisi, Aralık ayında yaklaşık 7 milyar dolar cari açığa işaret ediyor.
2014 yılını tahmin ettiğimiz gibi 45-46 milyar dolar (GSYH %5.6 civarı) cari açık ile
tamamlıyor olacağız.
Avrupa’da yaşanan durgunluğun ihracat rakamlarımıza ilerleyen vadede bir miktar
daha yansıması olası. İhracat performansındaki bu düşüş 2015 yılı için yapmış
olduğumuz görece düşük cari açık tahminlerimize dahil edilmiş durumda.
Hesaplamalarımızda, enerji fiyatlarında gözlenen azalmanın etkisinin, Avrupa’daki
yavaşlamanın olumsuz etkisinden daha güçlü olmasını bekliyoruz. 2015 yılında
cari açığın 39 milyar dolar olmasını bekliyoruz (GSYH %4.6).
03.10

5
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
MAKROEKONOMİ
Bütçe


Aralık ayında bütçe 11.3 milyar TL açık verirken, faiz dışı denge ise 9.8 milyar TL açık verdi.
Ocak-Aralık dönemine baktığımızda, bütçe 22.7 milyar TL (yaklaşık GSYH %1.3) açık verirken, faiz dışı fazla 27,5 milyar TL (yaklaşık GSYH %1.6) oldu.

Böylece, 2014 yılında bütçe performansı 2015-2017 dönemini kapsayan OVP’de hedeflerine kıyasla daha iyi gerçekleşti.

Ekim 2014’de yayınlanan OVP’de 2014 yılında bütçe açığının GSYH’nin %1.4’ü (24,4 milyar TL) ve faiz dışı fazlanın da GSYH’nin %1,5’i (25.8 milyar TL)
olması hedeflenmişti.
2014 yılına girerken ise (OVP’de) bu hedefler bütçe açığında 33.2 milyar dolar (GSYH %1.9) ve faiz dışı fazlada ise 18.8 milyar TL (GSYH %1.1) olması
şeklindeydi.
Bu dönemde harcamalardaki yıllık 10% artışa karşılık, gelirlerdeki yıllık artış %9 civarında. Faiz dışı giderlerin yıllık %11 büyüdüğü bir ortamda, vergi
gelirlerin bunun bir miktar altında, yıllık %8 büyüdüğünü gözlemliyoruz.


Bütçe (milyar TL)
Aralık
Ocak-Aralık
2013
2014
Değ.
2013
2014
Değ.
Harcamalar
Faiz Hariç Harcama
Personel Giderleri
Mal ve Hizmet
Cari Transferler
Faiz Harcamaları
50,0
48,0
6,3
8,5
14,6
2,0
50,2
48,7
7,1
8,7
15,2
1,4
0%
1%
14%
2%
4%
-27%
408,2
358,2
96,2
36,4
148,7
50,0
448,4
398,2
110,4
40,7
162,3
49,9
10%
11%
15%
12%
9%
0%
Gelirler
Genel Bütçe Gelirleri
Vergi Gelirleri
Vergi dışı Gelirler
32,7
30,0
26,8
3,2
38,9
36,8
30,8
6,0
19%
23%
15%
89%
389,7
375,6
326,2
49,4
425,8
409,2
352,4
56,8
9%
9%
8%
15%
Bütçe Dengesi
Faiz Dışı Denge
-17,3
-15,3
-11,327
-9,879
-35%
-36%
-18,5
31,5
-22,7
27,5
-22%
-13%
www.garantimasters.com
6
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
PİYASALAR
Tahvil-Bono Piyasası: TCMB’nin bu ay gerçekleştirdiği para politikası kurulu toplantısında politika faizinde 50 baz puanlık indirim gerçekleşti ve %8,25 olan
politika faizi %7,75’e düştü. Yeni yılın ilk ayına %8,12 bileşik faiz ile başlayan gösterge tahvil faizi PPK kararından sonra Mayıs 2013’ten bu yana ilk defa %7
bileşik faiz seviyesinin altında işlem gördü. Merkez Bankası’nın gerçekleştirdiği enflasyon raporu sunumunda Başkan Başçı’nın enflasyonda 1 puandan fazla
düşüşün olması halinde ara toplantı ile politika faizini indirebiliriz açıklaması ardından da %6,60 bileşik faiz seviyesine kadar gerileyen gösterge faiz, açıklanan
enflasyon verisinde istenilen düşüş sağlanmaması ardından ara toplantı yapılmayacağı açıklaması ile tekrar yükselişe geçti. USDTL kurunun 2,46 seviyelerine
kadar yükselmesi ve kur üzerindeki baskı nedeniyle Ocak ayı sonuna doğru tekrar %7 bileşik seviyelerine yakın işlemler gerçekleşti. 10 yıllık tahvil faizi de Ocak
ayını %7,10 bileşik faiz seviyelerinden kapattı. Bu gelişmeler ile tamamlanan Ocak ayından sonra 24 Şubat’taki PPK ile faiz indirimlerinin devam edeceği
beklentisi nedeniyle gösterge tahvil ve daha kısa vadedeki tahvillerdeki olumlu görüşümüzü koruyoruz. 2 yıl ve daha kısa vadedeki tahvillerdeki yükselişleri de
alım fırsatı olarak değerlendirmeye devam ediyoruz.
Eurobond Piyasası: Avrupa Merkez Bankası’nın ayda 60 milyar Euro’luk bir parasal genişleme paketi açıklaması ve FED’in gerçekleştirdiği FOMC toplantısından
çıkan faiz artışı için sabırlı olunacağı ifadesinin devamı Türk Eurobondları için de olumlu olmaya devam ediyor. Bununla beraber rekor seviyelerde bulunan
Alman tahvilleri ile Türk Eurobondları arasındaki getiri farkı da oldukça yüksek. Bu nedenle EUR cinsi Türk Eurobondlarında alım öneriyoruz. USD cinsi
Eurobondlar için ise uzun vadeleri cazip bulmuyoruz, ancak 2020-2025 arası vadelerin alım için daha uygun olduğunu düşünüyoruz.
Döviz Piyasaları: ABD’de 4Ç14 büyüme verisi %2.6 ile beklentilerin altında kalsa da, hem FED faiz kararı metninde hem de Bej Kitap’ta görülebileceği üzere,
FED yönetiminin büyüme rakamlarından memnun olduklarını anlıyoruz. Diğer taraftan Ocak ayı verilerinin de teyit ettiği üzere, istihdam piyasasındaki toparlanma
trendini sağlıklı bulan yönetim, enflasyondaki gerilemenin enerji fiyatlarına bağlı olduğunu kabul ediyor ve faiz artırımı konusundaki sabırlı duruşunu
koruyacaklarını belirtiyorlar. FED’in sabırlı duruşuna rağmen doların GOÜ kurları karşısındaki değerlenme eğilimini koruduğunu görüyoruz. Majör kurlar karşısında
kısmen değer kaybı yaşanmış olsa da dolar endeksindeki yükseliş eğiliminin korunduğunu düşünüyoruz. Enflasyon rakamlarının ardından, Banka ara toplantıya
gerek olmadığına karar verse de, piyasadaki faiz indirimi beklentileri ve buna bağlı olarak TL üzerindeki baskı sürüyor. Şubat ayı toplantısında TCMB’nin faiz
indirimine gidebileceğini değerlendiriyoruz. Bu durumunda TL üzerindeki baskının da sürebileceğini düşünüyoruz. Kur üzerindeki oynaklığın azalması durumunda
ise 2,40 bölgesine yaşanabilecek bir geri çekilmeyi olası görüyoruz.
www.garantimasters.com
7
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
DÖVİZ MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY
www.garantimasters.com
8
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
DÖVİZ ILIMLI TAKTİK PORTFÖY
www.garantimasters.com
9
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
DÖVİZ BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY
www.garantimasters.com
10
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
TL MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY
www.garantimasters.com
11
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
TL ILIMLI TAKTİK PORTFÖY
www.garantimasters.com
12
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
TL BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY
www.garantimasters.com
13
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
HİSSE SENEDİ PİYASASI
Hisse piyasalarında 2015 yılının ilk işlemleri oldukça volatil bir ortamda gerçekleşiyor. Yıla başlarken ECB etkisiyle Avrupa hisse piyasalarının görece olumlu
ayrışmasına tanık olsak da, Yunanistan kaynaklı belirsizliklerin yeniden gündeme gelmesi bu yöndeki eğilimi zayıflatmış durumda. Buna karşılık 2015 yılı getirileri
bazında MSCI Avrupa endeksi %5.5’lik prim ile halen ABD’nin önünde yer alıyor.
ABD hisse piyasalarında ise zayıf bilanço performansı ve FED beklentileri yılın ilk işlemlerinde etkili olurken, MSCI ABD endeksi yılın başından bu yana yatay
eğilime sahip. ABD’de ise Aralık ayında FED’in tahvil alım miktarını azaltmasıyla ABD hisse piyasalarının görece zayıfladığını görmüştük. Tahvil alım miktarının
azalması sonrasında ABD endeksleri zirvelerini yeniden test edemezken, FED’in aksiyonlarının belirleyici olmaya devam etmesini bekliyoruz. Faiz artırım kararının
ötelenmesi halinde ABD hisse endekslerinde mevcut zirveler üzerinde kalıcı olunması ihtimalini zayıf buluyor, seri olmayacak faiz artırımıyla birlikte yeni zirvelerin
test edilmesinin mümkün olabileceğini düşünüyoruz. FED Başkanı Yellen’ın Senato’da bu ay yapacağı sunum gerek ABD hisse piyasaları gerekse de gelişmekte
olan piyasalar açıdan bu paralelde yakından izlenecektir.
Petrol fiyatlarındaki tepki yükselişi Ukrayna belirsizliğinin gündemden düşmemesine karşın Rusya hisse piyasasında toparlanma sağladı. MSCI Gelişmekte Olan
Piyasalar (MSCI GOP) endeksinin yılın başından bu yana %2.9’luk primine karşılık, MSCI Rusya endeksi %22.7’lik primiyle görece güçlü seyir izledi. Gelişmekte
olan ülke piyasaları içerisinde hükümet değişikliği sonrasında kreditörle olan görüşmelerin henüz sonuca ulaşamadığı Yunanistan ise olumsuz ayrışan piyasa
konumunda. MSCI Yunanistan endeksi %14.4’lük değer kaybıyla yılın başından bu yana en fazla değer kaybeden hisse piyasası konumunda. Dolayısıyla gerek
Avrupa hisse piyasaları performansı gerekse de ülke riski açısından Yunanistan kaynaklı haber akışı önümüzdeki dönemde de önemini koruyor olacak.
Mevcut global görünümde 20 Ocak tarihindeki Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısından bu yana Türk hisse senedi piyasası, gelişmekte olan piyasalara göre
zayıf performansa sahip. Yılın başından bu yana MSCI Türkiye endeksi MSCI GOP endeksine göre 9 bp daha kötü performans sergiledi. MSCI Türkiye endeksinin
1 yıl ileriye dönük F/K değerlemesi bazında MSCI GOP endeksinde göre iskontosu ise %12’ye ulaştı.
TCMB’ye ilişkin beklentilerde oluşan belirsizlik, petrol fiyatlarındaki toparlanma ve TL’de artan oynaklık temel anlamda düzeltme sürecini etkileyen faktörler olsa da,
bulunduğumuz seviyelerde tepki alımlarının gündeme gelebileceğini düşünüyoruz. Geçtiğimiz ay yayınladığımız bültende BİST adına yükselişlerde hisse
pozisyonlarının azaltılması yönünde tavsiye vermiştik. Mevcut görünümde ise ilk aşamada 87,000-88,000 aralığına olmak üzere tepki yükselişi potansiyeli
paralelinde pozisyon açılabileceğini düşünüyoruz.. Bununla birlikte olası tepki alımlarına karşın 87,000-88,000 aralığının aşılamaması halinde düzeltme sürecinin
ilk aşamada 83,500-84,000, ardından 80,000-81,000 aralığına yönelik devam etmesi beklenebilir.
www.garantimasters.com
14
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
MODEL PORTFÖY HİSSELERİ
Emlak Konut GYO: Emlak Konut’un bu yıl başarıyla tamamladığı ihaleler sonrasında, ortalama ihale çarpanı 1.95x’e ulaştı. Geniş arsa portföyü göz önüne
alındığında, Şirket başarılı gelir paylaşımı modeli ile değer yaratmaya ve temettü dağıtmaya devam edecektir. 2014 yılında Emlak Konut 5.34mlr TL değerinde 10,032
bağımsız ünite satışı gerçekleştirdi. Böylece Şirket 2014 yılını 10,000 hedefinin üstünde tamamladı. Şirket 2015 yılında ise 12,000 bağımsız bölüm satmayı
hedeflemektedir. Emlak Konut ikincil halka arzda elde ettiği geliri kullanarak, 2014 yılında 3.6mlr TL değerinde arsa satın aldı. Arsa satın almaları sonrasında, Şirket’in
3Ç14 sonunda 1.03mlr TL düzeltilmiş net nakdi bulunmaktadır. Şirket mevcut durumda portföyünde bulunan 9.5mn metrekare arsa stokunun ihaleleri ile büyümesini
sürdürecektir.
Eregli Demir Çelik: EREGL’nin cazip temettü politikasının hisse performansını destekleyeceğini düşünüyoruz. Erdemir son 4 yılda istikrarlı şekilde temettü ödemesi
gerçekleştirmiştir ve ortalama kar dağıtım oranı %73’tür. BİST’te yer alan şirketler içinde temettü politikasıyla öne çıkan Erdemir’in cazip temettü politikasına
önümüzdeki dönemde de devam etmesini bekliyoruz. 2014 için kar dağıtım oranı tahminimiz %85, hisse başına 0.40TL temettüye ve %9 temettü verimliliğine işaret
etmektedir. ArcelorMittal’in elindeki %12’lik Erdemir hisselerini satmama taahhüdü Nisan 2014’te bitmiş olması yatırımcıların temkinli olmalarına neden olurken, yüksek
temettü beklentilerinin bu baskıyı azaltabileceğini düşünüyoruz. Düşmeye devam eden hammadde maliyetleri, entegre çelik üreticilerinin elektrik ark ocağı ile üretim
yapanlara göre rekabet avantajı, demir çelik sektörünün 2015’te olumlu görünüme sahip olması ve de cazip temettü verimliliği ile Erdemir’in güçlü performansının
devam edeceğini öngörüyoruz. Erdemir döviz bazlı gelirlere sahip olması nedeniyle TL’deki değer kaybından da olumlu etkilenmektedir.
Halkbank: Halkbank son 3 ayda bankacılık endeksinin %5 altında performans gösterirken, yılbaşından bugüne ise toparlanmayla beraber bankacılık endeksinin %8
üzerinde performans gösterdi. 2014 yılının son döneminde bankacılık endeksinde yaşanan ralliye katılamamasının en önemli nedeni; 3Ç’de kaydedilen takipteki
kredinin önümüzdeki dönemde ek provizyon yükünü getirmesi ve katılım bankacılığı nedeniyle yapılan sermaye artırımıdır. Takipteki kredilerin ve bedelli sermaye
artırımının şu ana kadar fiyatlandığını düşünüyoruz. Yılın ilk yarısında düşen enflasyona faizin eşlik edeceğini ve bu durumun TL ağırlığı yüksek bankaları
destekleyeceğini düşünüyoruz. Bu bankaların en başında da Halkbank geliyor. Ayrıca, yılın ilk yarısında sigorta biriminin satışı da sonuçlanacak, bu konuda önemli bir
katalizör. Dolayısıyla, temel anlamda bir sıkıntı olmamakla birlikte haber akışına duyarlı olan hissede yavaş hareketin yaşanması veya belli dönemlerde baskı
olmasının normal olduğunu düşünüyoruz. Halkbank 2015T 6.9x F/K ve 1.0x F/DD ile benzerlerine göre oldukça ucuz. F/K anlamında sektöre olan iskontosu ise %27.
Pegasus: Yakın geçmişteki başarılı performansını göz önünde bulundurduğumuzda Pegasus’un tercih edilebilir bir oyuncu olduğunu düşünüyoruz. Sektördeki düşük
penetrasyon, Şirket’in azimli büyüme planları ve etkili maliyet yönetimi gibi faktörler de bu görüşümüzü desteklemektedir. Düşük fiyatlı havayolu segmentinde lider olan
ve tüm sektörde ise ikinci sırada yer alan Pegasus, GSYİH’deki artıştan ve cazip demografik yapıdan en fazla faydalanacak şirketlerden birisi olacaktır. GSYİH
büyümesi Türkiye’nin demografik yapısının özellikleri indirimli havayolu taşımacılığı segmenti için gayet olumludur. İstanbul Sabiha Gökçen’i ana aktarma merkezi
olarak kullanan şirket, noktadan noktaya uçuşlar gerçekleştiren klasik indirimli havayolu taşımacılığı şirketlerinden ayrışmaktadır. Pegasus’un düşük maliyet yönetimi,
genç filosu, dakikliği, yüksek kullanım oranı ve düşük işgücü maliyetleri gibi faktörler Şirket’in CASK seviyesinin oldukça düşük seviyelerde kalmasını sağlamaktadır.
Ayrıca, düşen petrol fiyatları Şirket için olumludur. 2014-2016 yılları arasında Şirket’in net satışlarda %18, FVAKÖK’te %21 ve net karda %24 yıllık büyüme
gerçekleştirmesini bekliyoruz. Şirket 3Ç14’te tahminlerin biraz üzerinde satış geliri açıklarken; FVAÖK rakamı piyasa beklentisinin yaklaşık %35 üzerinde
gerçekleşmiştir.
www.garantimasters.com
15
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
MODEL PORTFÖY HİSSELERİ
Tekfen: Tekfen İnşaat’ın ana faaliyet bölgelerinde düşük petrol fiyatları nedeniyle bir ekonomik yavaşlama beklense de, Tekfen Holding’in uzun süredir beklenen
projeleri alması ve tarımsal sanayi iş kolunun yeni yatırımlarının 2Y15’te etkilerinin görülmesi ile hissenin olumlu etkilenmesini bekliyoruz. Tekfen Holding’in bağlı
ortaklığı Tekfen İnşaat, Libya projesi ile ilgili olarak tüm hak, alacak ve varlıkların tazmini amacıyla Uluslararası Tahkim yoluna müracaat edilmesi kararı aldı. Şirket bu
işlemden dolayı 4Ç14 finansallarında 83mn ABD$ zarar yazacaktır. Bir defaya mahsus zararın etkisi ile Şirket’in 4Ç14’te 139mn TL net zarar açıklamasını bekliyoruz.
Zarar beklentisinin büyük ölçüde fiyatlandığını ve mevcut hisse fiyatının cazip alım fırsatı sunduğunu düşünüyoruz. Şirket’in 2015 yılında toplam 1.2mlr ABD$ tutarında
iş alacağını öngörüyoruz. Taahhüt segmentinin 2015 yılında FVAÖK marjının %7.5 olacağını öngörüyoruz. Tarımsal sanayi segmenti, 9A14’te satış fiyatı - hammadde
dengesindeki pozitif değişim ile beklentileri aşmıştır. 2015 yılında yeni yatırımların olumlu etkisi görülecek olsa da, yüksek baz etkisinden dolayı grubun FVAÖK
marjının 1 puan daralacağını öngörüyoruz.
Türk Hava Yolları: Geçtiğimiz yıllarda THY, hizmet kalitesi ve rekabetçilik faktörlerine önem vererek kendini ayrıştırdı. İstanbul’un coğrafi avantajı ve Avrupa’lı
rakiplerine göre daha düşük olan işgücü giderleri THY’nın rekabetçiliğini artırmaktadır. Büyüyen bir uluslararası aktarım merkezi olan İstanbul, THY’nin transit yolcu
sayısını ve filo (özellikle dar gövdeli uçaklar) ve koltuk kapasitesi kullanım oranlarını artırmasını sağlamaktadır. Genç bir filoya (ortalama 7 yıl) sahip olan THY, marka
tanınırlığını ve kapasitesini artırarak yüksek kalite hizmet sunan ve görece daha yaşlı filolara sahip AB havayolu şirketlerinden pazar payı kapma potansiyeline sahiptir.
THY bu sene 56mn yolcu sayısı ve %79 doluluk oranı ile kapatmayı hedefliyor. Şirket’in 2014’te %15, 2015’te %11 kapasite artışı öngörümüz göz önüne alındığında,
doluluk oranlarını makul seviyelerde tutmak ve pazar payı kazanma politikası çerçevesinde yolcu getiri verimliliğinde bir miktar daha daralma olmasını bekliyoruz.
Ayrıca, düşen petrol fiyatları Şirket için olumludur. Şirket 3Ç14’te piyasa tahmini olan 1,114mn TL net karın ve bizim tahminimiz olan 948mn TL net karın üzerinde
1,373mn TL net kar açıklamıştır. Şirket’in satış gelirleri beklentilerin hafif üzerinde gelirken; FVAÖK marjı piyasa beklentisinin yaklaşık 3.3 puan üzerinde
gerçekleşmiştir.
Trakya Cam: Trakya Cam’ı büyüme, rekabet gücünü artırma ve yeni yatırımlarla kapasite artırım stratejilerinin yanı sıra, güçlü talebin desteklediği daha iyi bir
fiyatlama ortamına sahip olmasından dolayı beğeniyoruz. Şirket’in yurtiçindeki güçlü konumu ve %70 pazar payı dikkate alındığında, yüksek GSYH büyümesinin ve
düşük faiz ortamının, düz cam talebini destekleyeceğini ve güçlü talebin Şirket’in fiyatlandırma gücünü olumlu etkileyeceğini düşünüyoruz. TRKCM maliyet artışlarını
güçlü talebin desteği ile fiyatlarına yansıtabilmiş ve ürün fiyatlarını yılbaşından bu yana %18 artırmıştır. TRKCM’ın 2014 yılını %18.2 FVAÖK marjı ile tamamladıktan
sonra, 2015 yılında da güçlü performansının gelirlerindeki yıllık %23 artış ve 19.1% FVAÖK marjıyla devam etmesini öngörmekteyiz. Öte yandan Şirket’in 4Ç14
karının, 2.66mn Soda hissesi ve 14.3mn Paşabahçe hissesi satışları sebebiyle oluşacak bir defaya mahsus gelirlerden dolayı önemli ölçüde artmasını bekliyoruz.
TRKCM’ın toplam üretim kapasitesi 2.5mn ton olup, yatırımların tamamlanması ile birlikte Şirket’in toplam üretim kapasitesi 2013 yılına göre %45 artacaktır.
Vakıfbank: Vakıfbank’ın 2015 yılında %12.1 ile sektöre paralel bir özsermaye karlılığına sahip olacağını düşünüyoruz. Ancak büyük bankalara göre F/DD olarak
iskontosu şu anda %26; bu iskonto karlılığın yukarı gitmeye başlamasıyla kapanacaktır. Vakıfbank TL faizlerdeki aşağı yönlü hareketten TL ağırlıklı bilanço yapısı
nedeniyle en pozitif etkilenecek bankadır. Vakıfbank’ın net faiz marjının 2015 yılında 15 baz puan artmasını bekliyoruz. Ayrıca, son dönemde gerçekleşen Mastercard
ve Visa hisselerinin satışının, çekirdek sermayeyi artırması ve orta vadeli büyümeyi desteklemesini bekliyoruz. Grup II kredilerindeki 2014 yılında yaşanan azalmadan
dolayı, 2015 yılında aktif kalitesi adına önemli bir risk unsuru görmüyoruz. İkincil halka arzın kısa vadede olasılığını düşük buluyoruz. Vakıfbank 2015T 0.9x F/DD ile
işlem görmekte olup, bu seviye kapsamımızdaki bankalar içerisinde en düşük çarpan seviyesidir.
www.garantimasters.com
16
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
MODEL PORTFÖY PERFORMANS
Model Portföy Performans - 5 Şubat 2015
Portföye alınma tarihi
Portföydeki gün sayısı
Nominal Getiri
BIST 100'e
görece getirisi
12 Aylık Hedef Fiyat
Potansiyel
EKGYO
06.06.2014
244
13.0%
5.9%
4.00
28%
EREGL
13.01.2015
23
-9.1%
-6.5%
5.50
29%
HALKB
16.01.2015
20
3.7%
5.7%
19.75
29%
PGSUS
10.12.2014
57
-12.4%
-14.1%
39.80
38%
TKFEN
05.02.2015
0
0.0%
0.0%
7.30
29%
THYAO
19.08.2014
170
39.8%
29.1%
11.90
32%
TRKCM
10.12.2014
57
5.3%
3.3%
3.98
12%
VAKBN
17.10.2014
111
23.6%
8.8%
6.30
15%
Hisse
Garanti Model Portföy ve BIST 100 endeksi getirileri
Model Portföy Performans*
Model Portföy getirisi (son değişiklikten itibaren)**
-1.3%
BIST 100 getirisi (son değişiklikten itibaren)
-1.9%
1000
800
Model portföy görece getirisi (son değişiklikten itibaren) 0.6%
Model Portföy getirisi (YBB)
0.1%
BIST 100 getirisi (YBB)
0.1%
Model portföy görece getirisi (YBB)
0.0%
Model Portfoy
BIST 100
600
400
200
* Model portföy performansı, seçilen hisselere eşit ağırlık
verilerek hesaplanmaktadır.
12.08
04.09
08.09
12.09
04.10
08.10
12.10
04.11
08.11
12.11
04.12
08.12
12.12
04.13
08.13
12.13
04.14
08.14
12.14
0
** 16 Ocak 2015'den itibaren
www.garantimasters.com
17
Şubat
2015
Ocak 2013
Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi
UYARI NOTU
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk
ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri
tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.
Veri ve grafikler güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş.’nin
görüşünü yansıtmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca,
Garanti Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap
edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. İleti, gönderilen kişiye özel ve münhasırdır. İlave olarak, bu raporun gönderildiği ve yukarıdaki açıklamalarımız
doğrultusunda kullanıldığı ülkelerdeki yasal düzenlemelerden kaynaklı tüm talep ve dava haklarımız saklıdır.
Garanti Yatırım
Etiler Mahallesi Tepecik Yolu Demirkent Sokak
No.1 34337 Beşiktaş, İstanbul
Telefon: 212 384 11 21
Faks: 212 352 42 40
E-mail: [email protected]
www.garantimasters.com
18
Download