Türkiye`nin ülke notu artarsa ne olacak? Küresel
advertisement
Türkiye’nin ülke notu artarsa ne olacak? Küresel krizde ayakta kalabilen, Avrupa’daki borç krizi tırmandıkça da bu başarısı daha da öne çıkan Türkiye’nin “notu” tartışılmaya başlandı. Son aylarda ülke notunun derecelendirme kuruluşları tarafından yatırım yapılabilir seviyeye çıkarılacağına dair beklentiler de artmaya başladı. Bazı yatırım bankaları 2012 yılından önce, Türkiye’ye yatırım yapılabilir ülke notunun verilebileceğini öngörüyorlar. Gerçekten de makroekonomik verilerdeki iyileşme devam eder, ciddi bir politik kriz çıkmaz ise önümüzdeki yıl Haziran ayında yapılacak genel seçimlerden sonra Türkiye’nin notunun yükseleceği beklentisi ağırlık kazanmış durumda. Yunanistan, İspanya ve AB içindeki 10’dan fazla ülke ile Türkiye’nin CDS (Credit Default Swap – Ülke risk sigortası) primlerine bakıldığında daha önceden de bir not artışı gelebilir diye düşünenlere bile rastlanıyor. Kasım ayında İstanbul’da yapılan Moody’s derecelendirme kuruluşunun yıllık toplantısında da Türkiye’nın not artışına dair olumlu sinyaller verildi. Derecelendirme kuruluşları; şirketleri ve devletleri derecelendirirler. Bunu yaparken de, kurum ve ülkelerin tahvil satarak borçlandıkları parayı geri ödeme riskini ölçerler. Halihazırda Moody’s 100, S&P 130, Fitch ise 110 ülkeye not veriyor. Temel olarak notlar yatırım yapılabilir ülke ve spekülatif ülke olarak ikiye ayrılıyorlar. Yatırım yapılabilir ülke kategorisine giren notlardan herhangi birini alan ülke, özellikle yabancı yatırımcılar tarafından güvenle yatırım yapılabilir olarak kabul ediliyor. En son, Türkiye’ye Moody’s tarafından Ba3, S&P tarafından ise BB notları verilmiş durumda. Bu notlar Türkiye’ye sırasıyla 8 Ocak ve 19 Şubat 2010’da verilmişti. Yatırım yapılabilir ülke statüsüne yükselmek için her iki kuruluşun da iki not birden arttırması gerekecek. Diyelim ki “sıfırcı hocalar” arttırdılar. Peki, bu not artışları piyasalarda ve Türkiye ekonomisinde büyük etki yaratabilecek mi? 1996-2010 yılları arasında yatırım yapılabilir notu verilen sekiz ülkeye (Meksika, Hindistan, Rusya, Brezilya, Peru, Güney Afrika, Bulgaristan, Kazakistan) baktığımızda; notun ülke ekonomilerinde ciddi bir ekonomik gelişme kaydediltikten sonra verildiğini, not verildikten sonraki yıllarda ise ülke finansal piyasaları ve ekonomilerindeki gelişmelerin tamamen dış koşullara ve dünya konjonktürüne göre şekillendiği gözleniyor. Söz konusu ülkelerin ekonomileri; verilen notla ciddi bir sıçrama kaydetmeyip daha çok küresel piyasalardaki gelişmelere paralel bir seyir izliyor. Ekonomilerin “aynası” olarak kabul edilen borsalar bazında bakıldığında 2004-2007 yılları arasında, gelişmekte olan ülkelerin borsaları küresel piyasalar ve özellikle de emtia piyasalarındaki canlanmaya paralel olarak yükselişe geçmişti. 2008-2009 yılları arasındaki küresel finansal kriz sırasında ise hep birlikte düşüşe geçmişlerdi. Kriz döneminde yukarıda belirtilen ülkelerden bazılarına yatırım yapılabilir ülke notu verilmiş. Ancak bu ülkelerin borsaları da küresel piyasalardan ne yazık ki ayrışamamışlardır. Mesela Moody’s Brezilya’yı 22 Eylül 2009’da yatırım yapılabilir ülke seviyesine çıkartmasına rağmen, Bovespa grafikte de görüldüğü üzere düşmeye devam etmişti. Keza Hindistan’ın Bombay borsası, Moody’s’in 2004 yılında verdiği yatırım yapılabilir ülke notundan sonra, emtia piyasalarındaki yükselişe paralel olarak ciddi kazançlar sağlamış, ancak 2007’nin Ocak ayında S&P tarafından aynı not verilmesine rağmen dünya konjonktürüne bağlı olarak ciddi düşüşler kaydetmişti. Meksika, 2000 yılında notu Moody’s tarafından yatırım yapılabilir seviyeye yükseltildiğinde, o zamanlarda hüküm süren Asya krizi sebebiyle borsa ve döviz piyasasında ciddi düşüşler yaşamıştı. Rusya, 2003 yılında not arttırılmasını takip eden günden itibaren düşmeye başlamış ancak 2 yıl sonra emtia piyasalarındaki yükselişe bağlı olarak toparlanabilmişti. 2005 yılında S&P tarafından notu yatırım yapılabilir seviyeye yükseltildikten tam iki yıl sonra ise global krize bağlı olarak borsası yüzde 40 düşmüştü. Rusya borsasında, Moody’s yatırım yapılabilir ülke notundan 2 yıl sonra yükseliş yaşanırken S&P notundan 2 yıl sonra düşüşler yaşanıyor. Piyasaların hangi kuruluşun verdiği nota önem verdiğinden çok dünya konjonktürü daha ağır basıyor. Alınan not ile borsa ve döviz piyasası hareketleri arasında belli başlı bir korelasyon olmadığı görülüyor. Tablo 1: Yatırım Yapılabilir Ülke Notu Verildiği Tarih ve Piyasalara Etkisi Brezilya Hindistan Meksika Rusya S&P Moody's Moody's S&P Moody's S&P Moody's S&P 30.Nis.08 22.Eyl.09 22.Oca.04 31.Oca.07 08.Mar.00 07.Şub.02 08.Eki.03 01.Şub.05 1 yıl önceye göre -17,1% 0,4% -4,0% 36,8% -1,7% 5,6% 4,4% 1,4% 3 ay önceye gore -5,2% -10,0% -11,1% 8,2% 1,9% 0,5% -0,3% 0,1% Aynı gün -1,1% -0,6% -2,8% -0,9% -0,1% -0,5% 0,3% -0,1% 1 gün sonra -2,2% -0,8% 5,2% 1,2% -0,1% 0,5% 0,0% 0,5% 1 ay sonra -3,4% -4,2% 2,3% -8,7% -0,4% 0,8% 1,9% 1,5% 3 ay sonra -7,3% -1,3% 10,4% -1,6% -7,2% -3,6% 4,1% 1,0% 1 yıl sonra 29,1% -4,9% 14,2% 32,1% -4,1% -19,9% 3,8% -0,1% 2 yıl sonra 2,6% -4,6% 74,3% -33,0% 5,5% -21,3% 6,3% 5,6% 1 yıl önceye göre -38,6% -19,3% 5,3% -0,2% -60,2% 6,8% -10,1% 140,7% 3 ay önceye gore -12,6% -24,2% 0,4% 1,9% 24,5% 10,4% 22,5% -3,8% Aynı gün -6,3% -0,9% 0,0% 0,1% 3,6% -0,1% 3,2% 0,5% 1 gün sonra -2,2% 1,6% 0,1% 0,2% 0,3% -1,5% 0,0% 1,7% 1 ay sonra -6,9% -7,5% 0,2% -0,2% -9,1% 4,1% -14,2% 11,5% 3 ay sonra 11,5% -9,6% 2,8% 6,8% -23,3% 9,6% -6,5% 4,5% 1 yıl sonra 30,0% -11,1% 3,5% 10,9% -23,3% -13,5% 9,8% 109,2% 2 yıl sonra 0,5% -13,4% 2,6% -10,6% -13,3% 44,7% 49,2% -41,4% Borsa Para birimi/USD Grafik 1: Ülke Borsaları S&P 500 ile paralel hareket ediyor 180000 160000 14000 12000 140000 120000 10000 100000 8000 80000 6000 60000 brazil mexico 4000 40000 20000 s&p 500 2000 0 0 03.01.1996 09.10.1998 20.07.2001 06.05.2004 16.02.2007 25.11.2009 india russia Borsaları bir yana bırakıp makroekonomi açısından bakıldığında yatırım yapılabilir nota gelindiğinde ilk olarak yabancı net sermaye akımında artış beklenir. Ancak, tarihsel verilere bakıldığında, yabancı sermaye yatırımlarında, not artmadan önceki bir yılda artış başladığı görülüyor. Verilerdeki iyileşmeyi önceden izleyen yabancı yatırımcılar zaten not arttırılmadan bir yıl kadar önce ülkeye girişe başlıyor. Daha sonraki yıllarda ise sermaye girişleri ekonomik verilerdeki gelişmelere ve global seyre göre değişiyor. Rusya, Brezilya ve Peru yatırım yapılabilir ülke notu almadan tam bir sene önce yabancı sermaye yatırımları artmış, not arttırıldığı ve bir sonraki sene ise global kredi krizine bağlı olarak net yabancı sermaye yatırımlarında düşüş görülmüş. Bir başka örnek Brezilya’nın notu 2009 yılında Moody’s tarafından yükseltildiğinde net yabancı sermaye girişi 45 milyar dolardan 26 milyar dolara kadar düşmüş. Güney Afrika’nın notu 2000 yılında yükseltildiğinde sadece ertesi sene 11 milyar dolarlık yabancı net sermaye girişi yaşanmış daha sonra 2008 yılına kadar ciddi bir yabancı sermaye girişi olmamış. Peru’da net yabancı sermaye yatırımı, sadece ülkenin notu yükselmeden bir yıl önce 5 milyar dolara yükselmişti. Rusya, notu yatırım yapılabilir ülke statüsüne yerleştikten sonra üç sene boyunca ciddi miktarda yabancı sermaye çekmiş –net 9 ila 19 milyar dolar arası- ancak global kredi krizi sırasında 2009 yılında 7,7 milyar dolarlık net yabancı sermaye çıkışı yaşamış. Gayri safi yurtiçi hasıla tarafında da not artışına bağlı olarak bir gelişme yaşanabileceğini söylemek yanlış olacaktır. Zira incelediğimiz ülkeler arasında Hindistan dışında hiçbir ülkede, gayri safi yurtiçi hasılanın yatırım yapılabilir ülke notundan sonra sıçrama yaptığı gözlenmiyor. Aksine, bazı ülkelerde not arttıktan sonra büyüme hızında düşüş görülüyor. Genel olarak not artışı, ülke ardarda dört yıl boyunca ciddi ekonomik büyüme yaşadıktan sonra veriliyor. Ancak, notu yatırım yapılabilir ülke statüsüne çıktıktan sonra büyüme hızında azalma görülen çok sayıda ülke var (Meksika, Brezilya, Güney Afrika, Bulgaristan). Brezilya, yatırım yapılabilir ülke notu verildiği sene gayri safi yurtiçi hasılasında yüzde 0.19 düşüş yaşamış. 2000 yılında notu yükseltilen Güney Afrika’nın gayri safi yurtiçi hasılası yüzde 4’den yüzde 2’lere düşmüş, ancak 2005 yılında yüzde 5’e yükselebilmiş. Global kredi krizi sırasında ise yüzde 1,8 düşüş göstermiş. Meksika, notu 2000 ve 2002 yıllarında yükseldikten sonra eski büyüme rasyolarını yakalayamamış ve global kredi krizi esnasında yüzde 6.5 daralma yaşamış. Rusya, 2008 yılında gayri safi yurtiçi hasılada yüzde 6,8 düşüş yaşarken 2004 yılında yatırım yapılabilir ülke notu verilen Kazakistan son üç senedir düşük büyüme rakamları açıklıyor. Ülkelerin şoklara karşı dayanıklılığını ölçmek açısından gözlemlenen bir diğer makroekonomik gösterge, cari dengenin gayri safi yurtiçi hasılaya oranıdır. Notu yatırım yapılabilir kategoriye yükseltilen ülkenin; sermaye girişiyle finansman tarafında rahatlamasıyla; cari açığında artış gerçekleşmesi şaşırtıcı olmasa gerek. Bunun not artışı sonrasındaki olumsuz gelişmelerden biri olduğunu söylemek mümkün. Hindistan’da yüzde 1 seviyelerinde seyreden cari açığın gayri safi yurtiçi hasılaya oranı, not artışından sonra yüzde 3’e çıkmış. Brezilya 2004-2007 yılları arasında cari fazla vermesine rağmen not artışından sonra; global kredi krizinin etkisi ve petrol fiyatlarının da gerilemesiyle; son üç senedir cari açık veriyor. 2004 yılında yatırım yapılabilir ülke notu verilen Bulgaristan’da cari açığının gayri safi yurtiçi hasılaya oranı bir anda yüzde 6’dan yüzde 20’lere çıkmış. Bu yazıya konu olan sekiz ülke içerisinden sadece Meksika’nın cari işlemler dengesinde iyileşme yaşanmış. 2000 yılındaki Asya krizinden sonra Meksika dış ticareti büyüdü. O dönemde, özellikle ABD’ye ihracat artmasaydı Meksika’nın da cari işlemler açığı artmış olacaktı. Öte yandan, banka mevduat vadelerine baktığımızda, notu arttırılan ülkenin tasarruf mevduatlarının vadesinde çarpıcı bir etki yaşanmıyor. Örneğin Hindistan’da uzun vadeli mevduatın, toplam mevduat içindeki oranı ancak 2007 yılından sonra, not arttırımının öncesindeki 2004 yılındaki yüzde 28’lik orana ulaşılabilmiş. Notun yatırım yapılabilir ülke seviyesine yükselmesi ileride ekonominin daha iyi gideceği anlamına gelmiyor. Dahası, tarihte yatırım yapılabilir ülke notu verildikten kısa bir süre sonra tekrar spekülatif ülke kategorisine düşen çok sayıda örnek var. Kolombiya yatırım yapılabilir ülke statüsündeyken, 1999 yılı sonunda spekülatif ülke konumuna düşüyor ve o tarihten bu yana aynı kategoride kalıyor. Daha önce yatırım yapılabilir ülke konumunda olan Mısır, 2001 yılında spekülatif konuma düştü ve notu şu ana kadar yükselemedi. Endonezya notuyla en çok oynanan ülkelerden birisi. 1997 yılında yatırım yapılabilir ülke kategorisindeyken 1998’de yüksek ödeme riski (default) olan ülke konumuna düştü. O tarihten bu yana da yatırım yapılabilir seviyeye çıkamadı. Romanya, 2005 yılında yatırım yapılabilir ülke notunu almıştı ancak 2008’de notu spekülatif ülke kategorisine düştü. Uruguay 2002’de yatırım yapılabilir seviyedeyken 2003’de yüksek default riski olan ülke ilan edildi. Geçmişte Türkiye piyasalarının not arttırımlarına verdiği tepki tutarlılık göstermiyor. Genelde, finansal piyasalarda o günün dünya piyasa koşulları etkili olmuş. 1996’dan beri görünüm değişmeleriyle beraber not arttığında, borsa aynı gün içerisinde en fazla yüzde 5 yükselmiş, lira da en fazla yüzde 1 değer kazanmış. Brezilya, Türkiye’de olası bir not arttırımı için örnek olabilecek bir ülke. Zira Türkiye’nin politik ve ekonomik tarihi Brezilya’nınki ile çokça benzerlik gösteriyor (yüksek enflasyon, orta vadede büyüme, istikrarsız politik ortam, kesintili demokrasi tarihi vs.). Brezilya’da not arttırımından önceki yıl yabancı sermaye girişi yaşanmış. S&P yatırım yapılabilir ülke notu vermeden bir yıl öncesinde hisse senedi piyasaları ve para birimi notun verildiği güne göre sırasıyla yüzde 17 ve yüzde 38 daha değerli görünüyor. Ancak, not verildikten iki yıl sonra Brezilya borsası Bovespa, notun verildiği güne göre sadece yüzde 3 yukarıdaydı. Hatta, Moody’s 2009 yılında Brezilya’nın notunu yatırım yapılabilir seviyeye yükselttiğinde borsa ve döviz piyasaları; adeta bu artışa sırt dönerek; global koşullara bağlı olarak düşmeye devam etti. S&P ülkeleri notlandırırken; politik riski, kişi başına düşen milli geliri, ekonomik durumu, ekonomik büyüme potansiyelini, mali istikrarı, borç yükünü, likiditeyi, parasal istikrarı, kamu ve özel sektör dış borç yükünü gözönünde bulundurur. Moody’s ise ekonomik performansı, bütçe vaziyetini, dış borç ve ödemeleri, dış şoklara karşı dayanıklılığı (M2, kısa vadeli faiz, dolarizasyon, toplam dış borç) ve likidite endikatörlerini gözönünde bulunduruyor. Bu veriler zaten sürekli olarak yabancı yatırımcıların takibi altında. Türkiye’de bu verilerde iyileşme olduğunu gözlemleyen yatırımcıların zaten yatırım yaptığını ve olası bir yatırım yapılabilir ülke notunun fiyatlanmaya başladığını düşünmek hatalı olmaz. Yatırım notu verildikten sonra, emeklilik fonlarının girişi dışında çok da farklı bir ortam beklemiyor ülkeyi. Politik istikrarın sürdüğü ve bu yılın ikinci yarısında yatırım yapılabilir ülke notu verildiği varsayıldığında; ki bu konu o güne kadar çoktan fiyatlara girdiğinden dolayı; global ekonomi koşullarının sabit seyrettiği varsayımı altında; borsaya ve kurlara etkileri sınırlı kalabilecektir. Büyüme tarafında, not arttırımıyla gayri safi yurtiçi hasıla oranında belli başlı bir korelasyon olmadığı için, not arttırımına bağlı bir artıştan söz etmek zor. Cari açık ise, finansman tarafında bir miktar rahatlama yaşandığı için, artmaya devam edecektir. 2008 yılında Inter-American Development Bank tarafından yürütülen ve 32 ülkeyi kapsayan bir çalışmada, S&P not arttırımlarının hisse senedi ve döviz piyasalarına binde 2 artış etkisi verdiği, 5 gün sonunda bu etkinin binde 3’e çıktığı 20 gün sonunda ise binde 1’e düştüğü hesaplanmış. (“Do credit rating agencies add value?”, E. Cavallo, A.Powell, R. Rigobon, 2008) Rhea Asset Management İstanbul’dan portföy yöneticisi Dr.Umut Utkan, gelişmekte olan ülkelerin, kredi derecelendirme kuruluşlarından önce, kendi piyasalarında not arttırımını zaten yaptıklarını belirtiyor. Utkan, kısa vade için piyasalarda, not artışından ziyade o anki konjonktürün daha belirleyici olduğunu söylüyor. İrlanda Bankacılık ve Denetleme Kurulundan (IBF) Dr. Ali Uğur’a göre ise son iki yılda kredi derecelendirme kuruluşları büyük ölçüde güvenilirliğini kaybetmiş durumda. Dr. Uğur’a göre büyük kurumsal yatırımcılar zaten kararlarını, kurum notunu vermeden önce yapıyor, yani onlar derecelendirme kuruluşlarından daha iyi bir şekilde ödevlerini yapıyorlar. Uğur, Brezilya ve Rusya’da yatırımların ülke notu artmadan 1 yıl önce yapıldığına dikkat çekiyor ve Türkiye’ye olabilecek tek faydasının emeklilik fonlarının Türkiye’yi de radara sokması olacağını belirtiyor. Zira, emeklilik fonları belli kurallar gereği hareket etmek zorunda. Londra merkezli fon yönetimi şirketi Matrix Group’tan Araştırma Bölümü Başkanı Giancarlo Perasso, Türkiye’nin ciddi bir ekonomik gelişme gösterdiğini, eğer cari açık kontrol altına alınırsa ufukta yatırım yapılabilir ülke notu olduğunu söylüyor. Ancak o da son yıllardaki Eurobond spreadlerindeki daralmayı örnek vererek, bu notun çoktan fiyatlara yansımış olduğunu belirtiyor. Devlet Planlama Teşkilatı tarafından en son açıklanan orta vadeli programa göre Türkiye’de 2012 yılı için yüzde 5 büyüme ve yüzde 5,3 cari açık oranı beklenmekte. Not arttırımından sonra bu beklentilerde bir değişiklik olmayacaktır. Özetle, verilen “yatırım yapılabilir ülke” notunun, kısa-orta vadede makroekonomik gelişmelere çok ciddi bir “ilave” etkisi olması zor görünüyor. Hülasası not artışı bir mucize yaratmayacak, atlamayalım... Şevin Ekinci
