TUĞÇELİK ALÜMİNYUM VE METAL MAMÜLLERİ SANAYİ VE

TUĞÇELİK ALÜMİNYUM VE METAL MAMÜLLERİ SANAYİ VE TİCARET A.Ş
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Bizim Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanan bu rapor Sermaye Piyasası Kurulu’nun VII-128.1
no’lu Pay Tebliği’nin 29. Madde 2. Fıkrası çerçevesinde A1 Capital Menkul Değerler A.Ş tarafından
hazırlanan Tuğçelik Alüminyum ve Metal Mamulleri Sanayi ve Ticaret A.Ş fiyat tespit raporunu
değerlendirmek amacıyla hazırlanmış olup, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir tavsiye
veya teklif içermemektedir. Yatırımcılar, yatırım kararlarını halka arza ilişkin izahnameyi inceleyerek
vermelidirler.
Tuğçelik Alüminyum ve Metal Mamulleri Sanayi ve Ticaret A.Ş
Şirket Hakkında Özet Bilgi
Tuğçelik 01.03.1988 yılında kurulmuş, merkezi ve fabrikası Sancaktepe / İstanbul’da yer almaktadır. Şirket
yaklaşık olarak 10 bin m² alanda kurulu 7,5 bin m² kapalı alan ve 2,5 bin m² faal üretim ve stok alanına sahiptir.
Şirketin ayrıca Gebze-Dilovası Organize Sanayi Bölgesi’nde yaklaşık 10 bin m² alana sahip depoları ve sevkiyat
tesisleri de bulunmaktadır.
Şirketin faaliyet konusu iki kısımdan oluşmaktadır; yassı levha sac ticareti ve alüminyum döküm üretimi.
Yassı levha sac ticaretinde, yurt içi ve yurt dışı spot piyasalardan özellikle kalın ve büyük ebatlı yassı levha sac
ithalatı yaparak bu malzemeleri yurt içine toptan veya perakende olarak satışını yapmaktadır. Şirket, bu
faaliyetini Gebze’de gerçekleştirmektedir.
Şirketin alüminyum tesisleri ve idari ofisleri, Emek mahallesi, Natoyolu Sancaktepe üzerinde
gerçekleştirilmektedir. Tesislerde ilk üretimler 2004 yılından itibaren başlamıştır. Burada daha çok otomotiv,
beyaz eşya ve aydınlatma sektörü ürünlerine destek verilmektedir. Ayrıca Şirket, müşterinin istekte bulunması
durumunda ürettiği malzemelerin büyük çoğunluğu bakımından kalıp imalatı ve mühendislik hizmetleri de
vermektedir.
Şirketin yaptığı anlaşmalarda “Londra Metal Piyasası verilene göre hammadde fiyatlarındaki düşüş ve
yükselişler aynı oranda fiyata yansıtılacaktır” ibaresi bulunup karlılığın belirli seviyelerde tutulması
sağlanmaktadır. Şirketin yine anlaşmaları gereği, lojistik giderleri alıcı firmalar tarafından karşılanmaktadır.
Fiyat tespit raporunda verilen yıllık mamul ve ticari mal gruplarına ait satış miktarlarındaki değişimlerin
montanlarının çok yüksek olduğunu baz alırsak izahnamede belirtilen açıklamaları buraya da konulması daha
uygundur.
Ortaklık Yapısı
Şirketin kayıtlı sermaye tavanı 100 milyon TL olup, çıkarılmış sermayesi 25 milyon TL’dir. Şirketin halka arz
öncesi ve sonrası ortaklık yapısı aşağıdaki gibidir;
Ortaklar
Halka Arz Öncesi
Sermaye (TL)
Mehmet Nergiz
Tuba Nergiz
Halka Açık Kısım
TOPLAM
Bizim Menkul Değerler A.Ş
Oran (%)
Halka Arz Sonrası
Sermaye (TL)
Oran (%)
17.500.000
70,0%
15.500.000
51,7%
7.500.000
30,0%
7.500.000
25,0%
0
0,0%
7.000.000
23,3%
25.000.000
100,0%
30.000.000
100,0%
10 Haziran 2014
-1-
TUĞÇELİK ALÜMİNYUM VE METAL MAMÜLLERİ SANAYİ VE TİCARET A.Ş
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Halka Arz Verileri
HALKA ARZ VERİLERİ
Halka Arz Fiyatı
4,00
Halka Arz Şekli
Sabit fiyatla talep toplama
Bakiyeyi Yüklenim
Mevcut
Halka Arz Edilecek Pay Adedi - sermaye artırımı-
5.000.000
Halka Arz Edilecek Pay Adedi - ortak satış-
2.000.000
Halka Arz Edilecek Payların Türü
İmtiyazsız B Grubu
Halka Arz Sonrası Halka Açıklık Oranı
23,3%
Kayıtlı Sermaye Tavanı
100.000.000
Çıkarılmış Sermaye
25.000.000
Halka Arz Sonrası Çıkarılmış Sermaye
30.000.000
Hesaplanan Piyasa Değeri
100.000.000
Halka Arz İskontosu
22,0%
Halka Arz Öncesi Piyasa Değeri
100.000.000
Halka Arz Sonrası Piyasa Değeri
120.000.000
28.000.000
Halka Arz Büyüklüğü
Faaliyetler
·
·
Türkiye’deki değişik yapılardaki döküm işletmeleri 2012 yılında ortalama 63% kapasite ile çalışmıştır.
Kapasite kullanımı, demir döküm sanayiinde 64%, çelik dökümde 47%, demir dışında ise 83% olarak
gerçekleşmiştir. Türkiye’de döküm sektöründe 2012 yılında toplam 2,6 milyar EURO kıymetinde 1,45
milyon ton üretim yapılmıştır. Çin 2013 yılında dünya ham çelik üretiminin yaklaşık 48%’inin
gerçekleştirmiştir ve dünya çapında çelik tesislerinin kapasite kullanım oranı 77,9% (Türkiye’de de)
olmuştur.
Faaliyetler kısmında yurt dışı ve pazar verileri detaylıca verilmiş olup Şirket verilerinden de sunulup
Dünya ve Türkiye’deki verilere göre kısaca yüzdesel analizler sunulabilirdi.
Değerleme
İlgili fiyat tespit raporunda Şirketin piyasa değeri indirgenmiş nakit akımı ve piyasa analizi yöntemi metodları ile
bulunmuştur.
İndirgenmiş Nakit Akımı
·
Projeksiyon dönemi 2014-2018 yılları arasında alınmıştır. Burada projeksiyon dönemi 4 yıldan daha
uzun verilmesi daha uygun olabilirdi.
·
Projeksiyonlar, satışların Euro olmasından dolayı Euro cinsinden yapılmıştır. Satışların bu şekilde
alınması makul görülmektedir.
·
Müşterilerle yapılan ve yapılması planlanan alüminyum sözleşmelerine göre satış projeksiyonu artışı
2014-2018 arasında sırasıyla 88%, 38%, 22% ve 7% olarak gerçekleşmektedir. Bu toplamda mevcut
müşteriler yıllar itibariyle 23%, 17%, 12% ve -12% olarak; yeni alınmış müşteriler 22%, 2%, 0% ve 0%
olarak; yeni alınacak müşteriler ise 188%, 57%, 29% ve 12% olarak değişim göstermiştir. Burada, yeni
alınacak müşterilerdeki değişim iyimser bulunmuştur.
Alüminyum satışları
2014
2015
5.433
2018
4.764
Yıllar itibariyle artış
Yeni alınmış
3.716
4.540
4.621
4.621
4.621
22,2%
1,8%
0,0%
0,0%
Yeni alınacak
4.690
13.486
21.216
27.416
30.816
187,5%
57,3%
29,2%
12,4%
11.755
22.151
30.667
37.470
40.201
88,4%
38,4%
22,2%
7,3%
Bizim Menkul Değerler A.Ş
4.830
2017
3.349
Toplam
4.125
2016
Mevcut
23,2%
10 Haziran 2014
17,1%
12,5%
-12,3%
-2-
TUĞÇELİK ALÜMİNYUM VE METAL MAMÜLLERİ SANAYİ VE TİCARET A.Ş
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
·
Demir çelik ürün segmenti ile ilgili 2014 yılında 15% azalış, diğer projeksiyon yıllarında ise sabit kalması
yönünde varsayım yapılmıştır. 2014 içerisinde demir çelik EURO satışlarının toplam satışların 49%’unu
oluşturduğunu gördüğümüzde daha detaylı bir varsayımın yapılması daha makul olabilirdi. Ayrıca,
diğer satışlardaki 10% oranı makul görülebilir.
Net Satışlar
EUR
2014
2016
2017
Yıllar itibariyle artış
2018
13.537
13.537
13.537
13.537
13.537
0,0%
0,0%
0,0%
Alüminyum
11.757
22.152
30.668
37.471
40.202
88,4%
38,4%
22,2%
7,3%
2.515
2.767
3.044
3.348
3.683
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%
27.809
38.456
47.249
54.356
57.422
38,3%
22,9%
15,0%
5,6%
Diğer
Toplam
·
2015
Demir çelik
0,0%
SMM hesaplamasında demir çelik grubundaki son 3 yıllık tarihsel 7,3’lük brüt kar marjı baz alınmıştır.
Alüminyum için hesaplanan SMM hesaplamasında ise yine tarihsel 20%-25% aralığında gerçekleşen
veri baz alınarak 22,5% kullanılmıştır. Kalıp üretiminde ise 50% kar marjı baz alınmıştır. Yapılan
sözleşmelere göre hammadde fiyatlarındaki değişimin müşterilere yansıtıldığı bilindiği için buradaki
marjlar makul görülebilir. Yine, oransal olarak baktığımızda satışların kırılım bazında artış yüzdesi ile
SMM kırılım bazında artış yüzdeleri birbirine eşittir. Buradaki kısım da makul görülebilir.
SMM
EUR
2014
2015
2016
2017
Yıllar itibariyle artış
2018
Demir çelik
12.549
12.549
12.549
12.549
12.549
0,0%
0,0%
0,0%
Alüminyum
9.112
17.168
23.768
29.040
31.157
88,4%
38,4%
22,2%
7,3%
Diğer
1.257
1.383
1.522
1.674
1.841
10,0%
10,1%
10,0%
10,0%
22.918
31.100
37.839
43.263
45.547
35,7%
21,7%
14,3%
5,3%
Toplam
0,0%
·
Yatırımlar ile ilgili artırılacak ciro hacminin şu anki kapasite kullanım oranın artmasına neden teşkil edip
etmeyeceği hususunda bilgi sunulmamıştır. Buradaki yatırımlar ve kapasite kullanımı oranı arasındaki
bağlantının irdelenerek satışlardaki yüksek montanlı artışın yatırımları nasıl şekillendirdiğinden
bahsedilmesi makul olabilirdi. Buna ilave olarak, satışlardaki artışa göre yatırımların çok az kaldığını
söyleyebiliriz.
·
Faaliyet giderleri hesaplanmasında 2013 yılı gerçekleşmesi olan net satışların 4,4%’ü baz alınmıştır.
Buradaki hesaplama makul görülebilir. Bu kısımda tek düşünülebilecek yer, faaliyet giderlerinin net
satışlara göre yüzdesinin alınarak bu giderlerin çoğunun TL olduğunu farz ederek kur değişimlerini de
bu kısma yansıtmaktır. Faaliyet giderleri TL cinsinden hesaplanabileceği de başka bir ihtimaldir.
·
İşletme sermayesi ihtiyacı tahminlerinin makul olduğunu düşünmekteyiz.
·
Risksiz faiz oranının EURO bazında %3,59, risk priminin %6, Beta’nın 1 ve dolayısıyla AOSM’nin % 6,31
hesaplanmış olmasını makul görmekteyiz.
·
Uç değer büyüme oranının %1 kabul edilmiş olmasının makul olduğunu düşünmekteyiz.
Piyasa Çarpanları Yöntemi Analizi
·
Piyasa çarpanları analizi yöntemine göre Şirket’in piyasa değeri BİST 100 endeksi, metal ana sanayi
endeksi çarpanları ve otomotiv yan sanayi endeksi çarpanları kullanılarak tespit edilmiştir. Piyasa
çarpanları hesaplamasında; Fiyat / Kazanç, Piyasa Değeri / Defter Değeri çarpanları kullanılmıştır.
·
Şirket verileri yıllıklandırılarak yapılan değerlemede BİST 100’e göre piyasa değeri 30,805,317 TL; metal
ana sanayi endeksine göre 27,005,524 TL; otomotiv yan sanayi şirketlerinin endeksine göre ise
29,700,015 TL piyasa değeri bulunmaktadır. Burada F/K ve PD/DD çarpanları endeksler için sırasıyla
13,77 ve 1,58; 12,87 ve 1,34; 12,92 ve 1,54 olarak bulunmaktadır. Yurt dışı benzer şirketler de baz
Bizim Menkul Değerler A.Ş
10 Haziran 2014
-3-
TUĞÇELİK ALÜMİNYUM VE METAL MAMÜLLERİ SANAYİ VE TİCARET A.Ş
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
alınarak piyasa çarpanları hesaplaması daha makul hale getirilebilirdi. Buna ilave olarak FD / FAVÖK
çarpanı da değerlemede kullanılabilirdi.
Sonuç
·
Şirketin piyasa değeri İNA’dan 227,439,705 TL ve 50% ağırlık ile 113,719,852 TL; BİST-100 endeksinden
30,805,317 TL ve 20% ağırlık ile 6,161,063 TL; metal ana sanayi endeksinden 27,005,524 TL ve 15%
ağırlık ile 4,050,829 TL ve otomotiv yan sanayi endeksinden 29,700,015 TL ve 15% ağırlık ile 4,455,002
TL ile toplamda 128,386,747 TL bulunmuştur. Bu değere 22%’lik halka arz iskontosu etki ettirilerek
iskontolu değer 100 milyon TL bulunmuştur. Burada şirket değerinin İNA’dan gelen kısmı ile piyasa
çarpanlarından kısmı arasındaki fark görülmektedir. Bu durum da baz olarak projekte edilen
satışlardaki artıştan kaynaklanmaktadır. İNA'da kullanılmış olan projeksiyonlar 2011 yılından itibaren
satış gelirlerinde düşüş yaşayan bir şirket için yüksek görünmekle beraber şirketle iletişime geçilmemiş
olması ve bu projeksiyonların dayandığı temeller detaylı analiz edilemediği için olumlu ya da olumsuz
görüş bildirmek mümkün görünmemektedir. Fakat bu artışların sebeplerinin daha ayrıntılı olarak
yatırımcılara açıklanması gerektiği düşüncesindeyiz. Çarpan değerlerinin piyasada işlem yapan
yatırımcıların şirketlere ve elde edilen karlara bakış açısını ve biçtiği değeri gösterdiği inanışıyla bu
değerler ile İNA değeri arasında ortaya çıkan büyük fark İNA değerinin piyasa koşullarının dışında
kaldığı izlenimi vermektedir. Yatırımcılar İNA analizinde verilmiş olan projeksiyonların gerçekleşebilirliği
üzerine detaylı inceleme yapmalıdırlar.
Bizim Menkul Değerler A.Ş
10 Haziran 2014
-4-