Neden sadece enflasyon? TCMB Faiz Oranları ve Reel Faizler

Para Politikası Nedir?
 Para politikası;
 paranın miktarını (para arzını),
 paranın maliyetini (faizleri),
 bekleyişleri
etkileyerek temel amaçlara ulaşmaya yönelik
stratejiler bütünüdür.
Merkez Bankacılığında Temel
Hedef (1):
Fiyat istikrarı
Para politikası amaçları ve hedefleri (?)
 Fiyat istikrarı; düşük enflasyon
 Reel değişkenler: Büyüme, üretim, işsizlik
 Hazineye destek: Bütçe açığının finansmanı, DİBS piyasasına destek
 Döviz kurlarında istikrar
 Finansal piyasalarda istikrar
 Öncelikli sektörlerin, örneğin ihracatın desteklenmesi
 Ödemeler bilançosu denkliği
 Sadece para politikası ile bu amaçların hepsinin hedeflenmesi mümkün
değildir. Zira bu amaçlar birbirleri ile çelişir (Bir taşla, bir kuş vurulabilir).
 Tarihsel süreç, tüm dünyada ve özellikle ülkemizde merkez bankalarının
diğer hedeflere en büyük katkıyı ancak fiyat istikrarını sağlayarak
yapabileceğini göstermiştir.
 Günümüz modern merkez bankacılığında temel amaç fiyat istikrarının
sağlanmasıdır.
Merkez Bankacılığında Temel Hedef (2):
Fiyat istikrarı
12.0
Para Politikası Ne Yapar Ne Yapamaz?
Reel GSYİH Büyüm e Oranları
10.0
Çin
8.0
Ürdün
Tayvan
Kore
Malezya
6.0
Þili
 Bölgesel ve sektörel sorunlara çözüm üretemez.
Merkez Bankası fiyat istikrarı ile ilgili kararlarını alırken
ekonomik durumu ülke genelinde bir bütün olarak ele
alır ve makro ekonomik hedefleri gözetir.
Son 20 Yılda Dünya Ekonomilerinde
Ortalama Büyüme – Ortalama Enflasyon
Vietnam
Hin. Kosta R.
Türkiye
Ýsrael
4.0
Jap.
Brezilya
Meksika
Ýngiltere
Uruguay
Arjantin
Bolivya
2.0
Danimarka
 Merkez Bankası’nın önceliği fiyat istikrarıdır. Fiyat
istikrarı ile büyüme birbiri ile çelişen unsurlar değildir,
tam tersine sürdürülebilir ve yüksek büyüme hızları
için fiyat istikrarı gerekli bir önkoşuldur.
Sudan
Peru
ABD Venezu.
EðrininEðimi = -1.2033
Nikaragua
Almanya
0.0
0.00
0.20
0.40
0.60
0.80
1.00
1.20
1.40
1.60
1.80
2.00
LN TÜFE
Para politikasının gevşetilerek büyümenin hızlandırılacağı yanılgısı vardır. Oysa;
 Sürdürülebilir büyüme, üretim faktörlerinin miktarının artması ve niteliğinin iyileşmesi ile
gerçekleşir, ki bu ekonominin arz tarafıdır.
 Üretim faktörlerindeki artış ve iyileşme; reel faizlerin düşmesi, güven ortamının oluşması,
piyasa mekanizmasının ve yatırım ortamının iyileştirilmesi ve verimliliğin artırılmasına yönelik eğitim ve
araştırma faaliyetleri ile mümkündür.
 Para politikası ise ekonominin talep tarafındadır ve fiyat istikrarı için toplam talebin ekonominin
üretim kapasitesi ile uyumlu gitmesini ve böylece büyümede istikrarı hedefler.
 Para politikası gevşetilerek üretim faktörlerinin miktarı artırılamaz. Sadece enflasyonun
yükselmesine, belirsizliklerin artmasına, reel fazilerin yükselmesine, gelir dağılımının bozulmasına ve
üretimde ve yatırımda kullanılacak olan kaynakların üretken olmayan alanlara; örneğin dövize ve gayrı
menkule yönelmesine, dolayısıyla üretimin azalmasına yol açar.
Para Politikasının Oluşumu
Politika
Araçları:
1- Açık piyasa
işlemleri
2- Reeskont
penceresi
3- Zorunlu
karşılıklar
4- Döviz
müdahaleleri
Ara
Hedef:
1- Kurlar
2- Para arzı
3- Faiz oranları
Gösterge
Değişkenler:
kurlar,
faiz oranları,
bekleyişler,
arz-talep,
para arzı
Ana
Hedef:
Enflasyon
Strateji seçiminde belirleyici olanlar;
 Aktarım mekanizması,
 Bütçe açıkları ve kamu borçları,
 Bankacılık sisteminin yapısı,
 Merkez Bankasının teknik kapasitesi,
 Ekonominin genel yapısı ...
Türkiye, enflasyon hedeflemesi sürecinde
ilerlemektedir.
Para Politikasında “En Temel” İki
Kavram
1 – Hoş Olmayan Monetarist Aritmrtik (Some
unpleasant monetary arithmetics) :
Bütçe açıklarının kontrol edilemediği, mali disiplinin sağlanamadığı,
bu çerçevede yapısal reformların gerçekleştirilemediği ortamlarda
sıkı para politikası etkisizdir, ve hatta enflasyonisttir ….
2 - İmkansız Üçlü (İmpossible Trinity) :
Sermaye hareketlerinin serbest olduğu ortamlarda, Merkez
Bankaları;

Faiz Oranı

Kur
seçeneklerinden sadece birini doğrudan kontrol edebilir. Bunlardan
ikisi aynı anda doğrudan kontrol edilemez.
TCMB Faiz Politikası
Şematik Aktarım Mekanizması
Toplam
Talep
Faiz
Oranı
Döviz kuru
Bekleyişler
Enflasyonist
Baskı
TCMB Faiz Oranlarının Belirlenmesi


Politika aracı
Kararlar nasıl alınır?
Kısa vadeli faiz oranları
Sadece gelecekteki enflasyon
Merkez Bankası, kısa vadeli faiz oranları ile ilgili kararlarını enflasyonun gelecekteki
izleyeceği seyrin enflasyon hedefi ile uyumunu gözeterek vermektedir.
Gelecekteki enflasyonu öngörebilmek için nelere bakılır?
 Enflasyon bekleyiş anketleri ve Merkez Bankası’nın içsel enflasyon tahminleri,
 Kamu ve özel sektörün fiyatlama davranışları,
 Döviz kurları ve ödemeler dengesi,
 Ücretler, istihdam ve işgücü birim maliyetleri,
 Toplam arz ve talep; maliye politikası göstergeleri, parasal göstergeler ve kredi büyüklükleri,
 Dış ekonomik gelişmeler; örneğin petrol ve diğer hammadde fiyatları.

Neden sadece enflasyon?
Sadece enflasyon hedefinin
ve öngörülerinin esas
alınması
Geçmişte olduğu gibi, döviz
kuru, ödemeler dengesi,
büyüme, kamu maliyesi,
bankacılığın desteklenmesi gibi
hedeflerin gözetilmemesi
Ekonomik
birimlere
net
sinyaller
verilir.
Yatırım
araçlarının
risk primi
Sürdürülebilir
büyüme
ortamı
Reel
faizler
İstihdam
artışı
TCMB Faiz Oranları ve Reel Faizler
 Merkez Bankası, enflasyondaki düşüş
TCMB FAİZ ORANI, GÖSTERGE NİTELİĞİNDEKİ DİBS FAİZİ
eğilimindeki olumlu gelişmeleri dikkate alarak
faiz oranlarını gittikçe artan oranlarda
80
indirmektedir …
70
 Merkez Bankası enflasyonun gelecekteki olası
60
seyrini dikkate alarak, faizleri, 2002 yılında 6,
50
2003 yılında da 6 defa düşürmüş, düşürüş oranı
40
2003 yılında artan bir eğilim izlemiştir…
GÖSTERGE DİBS FAİZİ
30
TCMB O/N ALT KOTASYONU
 Uzun vadeli DİBS faiz oranları ile Merkez
Mar-04
Jan-04
Dec-03
Oct-03
Sep-03
Jul-03
Jun-03
Apr-03
Mar-03
Jan-03
Dec-02
Nov-02
Sep-02
Aug-02
Jun-02
May-02
Apr-02
Feb-02
Jan-02
20
Bankası’nın kısa vadeli faiz oranları arasında
beklenenin aksine birebir ilişki yoktur …
 Uzun dönemli faiz oranları, istikrar
MERKEZ BANKASI BEKLENEN REEL FAİZLERİ
programının nasıl uygulandığından, dolayısıyla,
ekonomideki enflasyon ve özellikle borç
30
çevirilebilirliği risklerinden etkilenmektedir …
25
 Son dönemdeki olumlu gelişmelere paralel
olarak TCMB faizlerinin reel karşılığı en düşük
20
düzeye inmiştir ...
15
 Merkez Bankası, faiz oranlarını, bundan
sonra da enflasyondaki düşüş eğilimi ve
Kaynak: TCMB
15.04.04
15.03.04
15.02.04
15.01.04
15.12.03
15.11.03
15.10.03
15.09.03
15.08.03
15.07.03
15.06.03
15.05.03
15.04.03
15.02.03
15.03.03
15.01.03
15.12.02
15.11.02
15.10.02
15.09.02
15.08.02
15.07.02
15.06.02
15.05.02
15.04.02
15.02.02
15.03.02
10
programın kararlılıkla uygulanması
çerçevesinde belirlenecektir ...
Bankalararası Para Piyasası
Müdürlüğü (1)
 Katılımcılar: Sadece bankalar ...
 2002 yılı sonunda biten aracılık rölü:
 “Blind broker”lık: alıcı/satıcı birbirlerini bilemez, işlemi TCMB
ile yaparlardı.
 Her bankanın işlem limiti vardır.
 Para piyasalarının gelişmesinde belirleyici rol oynamıştır.
 Para piyasalarının gelişmesini teşvik etmek amacı ile TCMB
aracılık rolünü 2002 sonunda bitmiştir.
 Gün içi Likidite (GİL) İmkanı:
 Gün içinde likidite ihtiyacı olan bankalar, gün sonuna kadar
ödemek üzere, faiz ödemeden limitleri dahilinde TCMB’den
borçlanabilirler.
 Diğer işlemlerde olduğu gibi, GİL işlemi komisyon oranı
anaparanın milyonda 48’idir.
Bankalararası Para Piyasası
Müdürlüğü (2)

TL Depo İmkanı:
 TCMB, gecelik faizleri kontrol etmek amacıyla, bu piyasada alt ve
üst faiz kotasyonu belirler.
 Eğer faizler üst kotasyona çıkarsa, TCMB bankalara limitleri
dahilinde borç verir ve faizlerin daha fazla yükselmesini engeller,
faizler alt kotasyona düşerse, TCMB bu likiditeyi borçlanarak çeker
ve faizlerin daha fazla düşmesini engeller.
 Dolayısıyla, bu TL depo işlemleri de açık piyasa işlemleri
çerçevesinde bir tür likidite kontrol aracıdır.
 TCMB, O/N ve 7 günlük kotasyonlarına ilave olarak, 4 haftalık TL
depo ihaleleri ile de likidite çekmektedir.
Bankalararası Para Piyasası
Müdürlüğü (3)
 Likiditenin Son Merci Fonksiyonu:
 İhtiyacı olan bankalar, saat 16:00’dan sonra limitsiz olarak
TCMB’den borçlanabilirler. Ancak faiz oranı daha yüksektir.
 Teminatlar:
 Bu piyasada borçlananlar teminat yatırmak zorundadır.
 Teminatların değeri borçlanma tutarından fazladır.
 Teminat olarak kabul edilen değerler:
 DİBS,
 Döviz Deposu, Efektif Deposu,
 Yabancı Bono Tahvil,
 Altın Deposu,
 ...
10.00
: Borç alma/borç verme oranlarının, Geç
likidite penceresi oranlarının ve TL
depo/repo
ihalelerinin ilanı
10.00 - 14.00 : İMKB Repo Piyasası işlemleri
10.00 - 16:00 : Gün içi Bankalararası Para Piyasası
işlemleri
10.00 - 11:00 : Normal repo/ters repo ve TL depo ihaleleri
11.00 - 15.00 : Gün içi repo ihaleleri
15.00
: Döviz ihaleleri
16:30
16:00
15:00
15:00
11:00
10:00
Merkez Bankası Piyasaları Çalışma
Saatleri
16.00 - 16.30 :
Geç Likidite
Penceresi
Ocak 04
Ocak 03
Ocak 02
Ocak 01
Ocak 00
Ocak 99
Ocak 98
Ocak 97
Ocak 96
Ocak 95
Ocak 94
Ocak 93
Ocak 92
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
Ocak 91
Ocak 90
Ocak 89
Ocak 88
Türkiye’de Enflasyon: Belirgin bir kırılma
gözleniyor …
TÜFE
GSMH Büyüme Hızı: Bütçe disiplini ve fiyat
istikrarı büyümeye destek sağlıyor ...
10
8
6
4
2
0
-2 88
89
90
91
92
93
94
95
96
97
98
99 2000 2001 2002 2003
-4
-6
-8
-10
GSMH - G
88 - 2002 Ort = 3.1
TCMB Para Politikası Araçları
TCMB’deki Para Politikası
Araçları
 Standart modern araçlar:
 Açık piyasa işlemleri: En etkin araçtır.
 Zorunlu karşılıklar: Etkin, ancak demodedir.
 Reeskont penceresi: Terkedilmiş bir araçtır.
 Döviz alış / satışları: Asli para politikası aracı değildir.
Açık Piyasa İşlemleri
 Repo: Likidite sıkışıklığında, piyasa kısa vadede geçici süre için
fonlanır. DİBS karşılığı yapılır.
 Ters Repo: Piyasada fazla likidite varsa, geçici süre için
piyasadan çekilir. DİBS karşılığı yapılır.
 Doğrudan Alım: Piyasada kalıcı bir likidite sıkışıklığı varsa,
piyasaya kalıcı olarak likidite verilir.
 Doğrudan Satım: Piyasada kalıcı likidite fazlası varsa, kalıcı
olarak çekilir.
 Likidite Senetleri İhracı: Piysadan likidite çekilmesi için
kullanılabilir.
 TL Depo Verilmesi: Likidite sıkışıklığında, Bankalararası para
piyasasında bankalara geçici süre için borç verilir.Karşılığında
teminat alınır.
 TL Depo Borçlanılması:Likidite fazlası varsa, bankalardan
teminat verilmeksizin borçlanılır.
Açık Piyasa İşlemleri Müdürlüğü (1)
 Standart APİ İşlemleri
 Repo / Ters Repo (Asıl likidite yönetimi araçlarıdır, yoğun olarak
kullanılır))
 Doğrudan Alış / Doğrudan Satış (Nadiren başvurulan işlemlerdir.
Ayrıca, TCMB’nin 3 aya kadar vadeli likidite senedi ihraç etme
yetkisi vardır)
 Yöntemler
 İhale
 Geleneksel yöntem tercih edilir: Kazanan her teklif kendi
faizinden/fiyatından işlem görür.
 Teklifler EFT aracılığı ile alınır.
 Standart repo, ters-repo ihale saati genelde 11:00’dır. Ayrıca,
gün içi likidite gelişmelerine göre Gün İçi Repo ihaleleri
herhangi bir saatte açılabilir.
 Kotasyon
 İMKB Repo-Ters Repo Pazarı (Aktif olarak kullanılmaktadır):
İMKB kuralları geçerlidir ...
 Doğrudan bankalar ve aracı kurumlarla (Kriz Yönetiminde
yoğun olarak kullanabilir)
Açık Piyasa İşlemleri Müdürlüğü
(2)
 Katılımcılar:
 Tüm bankalar; seçilmiş aracı kuruluşlar
 Bazı önemli bilgiler:
 Maksimum repo ve ters-repo işlem vadesi 91 gündür.
 İşlemlerden komisyon ya da masraf alınmaz.
 Repo ve ters-repo işlemlerinde Resmi Gazete fiyatları
kullanılır.
 Doğrudan satın alınacak kıymetlerde vade sınırı yoktur.
 Kamu’nun ihraç ettiği kıymetler birincil piyasadan alınamaz.
 Aracı kurumlar için üyelik şartları:
 SPK’dan Repo ve Ters repo yapma, alım ve satıma aracılık
etme yetkisini almak,
 Asgari 2 trilyon TL ödenmiş sermayesi olmak,
 TCMB’nca istenen diğer belgeleri tamamlamak,
 Üye olan aracı kurumlar teminat tutmak zorundadır:
 DİBS (Kuponlu ise ödenmiş sermayesinin % 15’i, kuponlu
ise
% 10’u kadar)
2001 Şubat Krizi sonrası, Kamu ve
Fon Bankaları Operasyonu sonucu
piyasada fazla likidite oluşmuştur…
OUTSTANDING REPO VE TERS REPO + İNTERBANK
(Trilyon TL)
15,000
Ters Repo+İnterbank
12,500
Repo
Net APİ
10,000
7,500
5,000
REPO
2,500
0
-2,500
TERS REPO+İNTERBANK
-5,000
-7,500
-10,000
-12,500
Apr.04
Jan.04
Oct.03
Jul.03
Apr.03
Jan.03
Oct.02
Jul.02
Apr.02
Jan.02
Oct.01
Jul.01
Apr.01
Jan.01
-15,000
Piyasadaki fazla likidite ters repo ve
TL depo işlemleri ile etkin olarak
çekilmektedir …
OUTSTANDING TERS REPO VE İNTERBANK İŞLEMLERİ
APİ Ters Repo
BPP
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
Apr-04
Apr-04
Mar-04
Mar-04
Feb-04
Jan-04
Jan-04
Dec-03
Dec-03
Nov-03
Oct-03
Oct-03
Sep-03
Sep-03
Aug-03
Jul-03
Jul-03
Jun-03
Jun-03
May-03
May-03
Apr-03
Apr-03
Mar-03
Feb-03
Feb-03
Jan-03
Jan-03
0%
TCMB’nin internet ortamındaki sayfasından alınmıştır.