türkiye`de yatırım ortaklıklarına bakış

Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Bizim Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanan bu rapor Sermaye Piyasası Kurulu’nun VII-128.1
no’lu Pay Tebliği’nin 29. Maddesi çerçevesinde Oyak Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş. tarafından
hazırlanan VİA Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş. fiyat tespit raporunu değerlendirmek amacıyla
hazırlanmış olup, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir tavsiye veya teklif
içermemektedir. Yatırımcılar, yatırım kararlarını halka arza ilişkin izahnameyi inceleyerek
vermelidirler.
5-6 Mayıs 2016 tarihlerinde talep toplama işlemi gerçekleştirilecek olan VİA GYO halka arzında 22,5
Milyon pay (ortak satışı) halka arza konu edilecek olup toplam halka arz büyüklüğü 306 Milyon TL
olarak gerçekleşecektir. Halka arz ile ilgili önemli bilgiler aşağıdaki tabloda bilgilerinize sunulmuştur;
Halka Arz Yapısı
İhraçcı
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Konsorsiyum Lideri
Finans Yatırım Menkul Değerler
Aracılık Yöntemi
En iyi gayret aracılığı / Sabit Fiyatla Talep Toplama
Mevcut Ödenmiş Sermaye
90.000.000 ₺
Halka Arz olan paylar
Ortak Satışı
Halka Arz Edilecek Paylar/ Halka Arz Oranı 22.500.000 TL / %25
Tahsisat Grupları
Taahhütler
Yurtiçi Bireysel Yatırımcı ; %80
Yurtiçi Kurumsal Yatırımcı ; %20
Via GYO ve ortaklar tarafından 180 gün pay satmama ve bedelli
sermaye artırımı yapmama
Ortaklar tarafından 1 yıl boyunca halka arz fiyatının altında pay
satmama
Talep Toplama Tarihleri
5-6 Mayıs 2016
Halka Arz Fiyatı
13,60 ₺
Halka Arz Fiyatına Göre Piyasa Değeri
1.224.000.000 ₺
Günlük Alım Emri ; Halka arz edenler adına Finans Yatırım tarafından,
halka arz edilen payların Borsa'da işlem görmeye başladığı gün dahil
olmak üzere 15 gün süreyle halka arz büyüklüğünün en fazla %15'ine
denk gelmek üzere her bir işlem gününde halka arz fiyatından 225.000
adet nominal alım emri girilecektir.
Halka Arz Teşvikleri
Bizim Menkul Değerler A.Ş
%100 Geri Alım Garantisi; Halka arz sonucu VİA GYO payı alan tüm
yatırımcılar, halka arzdan satın aldıkları payların tamamını veya bir
kısmını VİA GYO paylarının Borsa'da işlem görmeye başlamasından
itibaren 90 gün süreyle aralıksız bir şekilde hesaplarında tutmaları
durumunda, 90 gün içerisinde hesaplarında gün sonunda bulunan en
düşük şirket pay miktarını pay başına 14,00 TL sabit fiyat ile halka arz
edenlere tekrar satma hakkına sahip olacaktır.
5 Mayıs 2016
-1-
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı Anonim Şirketi ("Via GYO" veya "Şirket"), 1995 yılında Bayraktar
Kardeşler İnşaat Taahhüt ve Ticaret Anonim Şirketi ünvanıyla Ankara'da kurulmuştur. Şirket'in
Sermaye Piyasası Kurulu'na yaptığı gayrimenkul yatırım ortaklığı başvurusunun onaylanması sonucu
24 Ağustos 2015 tarihinde ticaret sicilde tescil edilerek 28 Ağustos 2015 tarihinde yayınlanan ticaret
sicil gazetesindeki ana sözleşme değişikliğiyle Şirket'in ünvanı Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı
Anonim Şirketi olarak değiştirilmiştir.
90 Milyon TL ödenmiş sermayesi olan şirketin payları 3 ortak tarafından paylaşılmaktadır. Mevcut
paylar içerisinde ortaklar arasında eşit olarak dağılmış 3.000.000 adet A grubu paylar olup yönetim
kuruluna aday gösterme imtiyazları bulunmaktadır. Halka arza konu paylar B grubu paylardan
oluşmaktadır;
Ortaklık Yapısı
2016 Halka Arz Sonrası
Hisse Adedi Ortaklık Payı
Tutar
Ali Bayraktar
Mehmet Bayraktar
Coşkun Bayraktar
Halka Açık Kısım
TOPLAM
2015
Hisse Adedi Ortaklık Payı
2014
Hisse Adedi Ortaklık Payı
Tutar
Tutar
22.500.000
25,00% 22.500.000 ₺
30.000.000
33,33% 30.000.000 ₺
15.000
33,33% 15.000.000 ₺
22.500.000
25,00% 22.500.000 ₺
30.000.000
33,33% 30.000.000 ₺
15.000
33,33% 15.000.000 ₺
22.500.000
25,00% 22.500.000 ₺
30.000.000
33,33% 30.000.000 ₺
15.000
33,33% 15.000.000 ₺
22.500.000
25,00% 22.500.000 ₺
90.000.000
90.000.000 ₺
90.000.000
90.000.000 ₺
45.000
45.000.000 ₺
Şirketin iş modeli; gayrimenkul projelerinin uzun vadeli kiralama yöntemi ile belirlenen arazilerde
geliştirilmesi şeklindedir. Bu sayede şirket yüksek arsa maliyetlerine katlanmak zorunda kalmayarak
yatırımlarının geri dönüş süresini daha kısa tutmak istemektedir. Şirket geçmiş projelerinin bir
kısmında karma projeleri tercih etse de ileriye yönelik gelir modeli daha çok düzenli kira gelirine
dayanmaktadır.
1953 yılında kurulan Bayraktar Grup 1995 yılında Bayraktar Kardeşler olarak yeni bir yapıya
bürünmüş ve özellikle 2008 yılında faaliyete başlayan Via Port Asya ile birlikte şirket, AVM, ofis, konut
ve eğlence merkezlerini içinde barındıran karma projelere odaklanmıştır. Şirketin mevcut
portföyünde Viaport Asya, Vialand, Viaport Venezia ve Via Port Marina olmak üzere dört adet karma
proje bulunmaktadır;
Gayrimenkul Portföyü
Yüzölçümü
(m ²)
Değer (KDV Hariç,
TL)
Proje
Lokasyon
Viaport Asia
Pendik/Kurtköy
296,164
1.274.000.000
Viaport Houses and Suites
Pendik/Kurtköy
26,056
12.278.000
Viaport Marina
Tuzla/Merkez
370,991
651.321.842
Viaport Venezia
Gaziosmanpaşa/Küçükköy
73,083
602.540.498
Vialand
Eyüp/Aliberyköy
471,035
629.750.000
3.169.890.340
Arsalar
1 Pendik/Kurtköy
4,635
2 Pendik/Kurtköy
2,900
3 Pendik/Kurna
Gayrimenkul Portföyü
Bizim Menkul Değerler A.Ş
8.250.000
149
3.178.140.340
5 Mayıs 2016
-2-
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Via Port Asia
Segment
Via Port Asia-AVM
Via Port Asia-Crown Plaza
Via Port Aisa-Houses&Suites
Outl et Al ışveri ş Merkezi
Otel
Konut
Pendi k/Kurtköy
Lokasyon
296.164
Yüzölçümü (m²)
Açılış Tarihi
Ağus tos 2008
26.056
2010
İnşa a tı deva m eden geni şl eme eta bının Ha zi ra n 2016'da
ta ma ml a nma s ı pl a nl a nma kta dır
Devam Eden Yatırımlar
100%
100%
Sahiplik
Üst Hakkı Anlaşmaları /Yönetim
Sözleşmeleri
Pendi k Bel edi yes i i l e 30
IHG i l e 20 yıl l ık fra nchi s e
yıl l ık üs t ha kkı a nl a şma s ı.
a nl a şma s ı bul unma kta dır.
Pendi k Bel edi yes i ne AVM IHG'ye oda gel i rl eri ni n %1'i
i çi n ki ra ödenmekte ve
i l e %5'i ora nında deği şen
geni şl eme eta pl a rında n
mi kta rl a rda tel i f ve
el de edi l en gel i ri n de %25'i
pa za rl a ma ücreti
ödenmektedi r. Ki ra
ödenmektedi r. Otel Vi a
ödemel eri nde s a bi t ora n ya
Otel ci l i k Yöneti mi A.Ş.
da enfl a s yone göre
Ta ra fında n yöneti l i rken
a ya rl a nmış tuta rda n yüks ek
i l gi l i şi rket vergi önces i
ol a n di kka te a l ınma kta dır. ka rın %95'i ni VİA GYO'ya ki ra
2015-2016 yıl l a rı i çi n bu ki ra gel i ri ol a ra k ödemektedi r.
1,55 Mi l yon TL, 2017-2020
yıl l a rı i çi n 2mi l yon TL ve 20202037 i çi n 2,35 Mi l yon TL'di r.
AVM i şl etme hi zmetl eri VİA
DMC Ga yri menkul Hi zmetl eri
A.Ş. ta ra fında n
ya pıl a ma kta dır.
Kullanım Hakkı Devir Tarihi
İş Ortaklığı
Via GYO Payı
2037
-
320 a deti ni n s a tış ve devri
gerçekl eşmi ş, 20 a dedi ni n
s a tışı gerçekl eşmi ş, 13 a det
konut s a tışa ha zır.
2037
-
100%
57% (617 konutun 353 a dedi
Vi a GYO'ya a i t, geri ka l a n
kıs ım a rs a s a hi pl eri ne a i t )
Ars a Sa hi bi i l e ka t ka rşıl ığı
100%
57%
1.274 Mi l yon TL
Gerçeğe Uygun Değer (Via GYO Payı)
2015 Hasılat
87.122.013 ₺
9.962.427 ₺
25.250.181 ₺
2014 Hasılat
74.223.177 ₺
9.502.122 ₺
57.967.019 ₺
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
-3-
VİA PORT VENEZİA
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Port Venezia-AVM
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Via
Raporu
Segment
Via Port Venezia-Offices&Residence
Outl et Al ışveri ş Merkezi
Ofi s /Rezi da ns
Ga zi os ma npa şa /küçükköy
Lokasyon
73.083
Yüzölçümü (m²)
Ağus tos 2015
Açılış Tarihi
YOKTUR
Devam Eden Yatırımlar
Ars a nın s a hi bi Ki pta ş ol up, gel i r pa yl a şımı s özl eşmes i i mza l a nmıştır.
Sahiplik
Üst Hakkı Anlaşmaları /Yönetim
Sözleşmeleri
Kullanım Hakkı Devir Tarihi
Vi a GYO ve Gürya pı a ra s ında i mza l a na n
a di orta kl ık s özl eşmes i ne göre projede
her bi r ta ra fın %50 hi s s eda rl ığı
bul unma kta dır. Bu a di orta kl ık Ki pta ş
A.Ş. İl e a rs a s a tış ka rşıl ığı gel i r
s özl eşmes i i mza l a mıştır. AVM a rs a s a tış
gel i rl eri nden orta kl a şa ka bul edi l en
gel i r üzeri nden %45 ora nında pa y
ta a hhüt edi l mi şti r. Topl a m
ka ra rl a ştırıl a n gel i r 384 Mi l yon TL'di r
(Ki pta ş pa yl a rının 3. bi r ta ra fa ya da
orta kl a ra s a tıl ma s ı durumunda ). Avm'ni n
ki ra l a rda n el de etti ği brüt gel i ri n %45'i
veya yıl da 17,5 Mi l yon TL'den yüks ek
ol a nı ol a ra k bel i rl enmi şti r.
Ba ğıms ız Üni tel eri n s a tışında n Ki pta ş'ın
a l a ca ğı pa y %39 ol up bu ra ka m 364,6
Mi l yon TL ol muş ve ta ma mı ödenmi şti r.
Bütün konut üni tel eri ve ma ğa za l a rın ön
s a tıı gerçekl eşmi şti r (Vi a port Venezi a
Adi orta kl ığına a i t 545 metreka re ofi s
a l a nı ha ri ç). AVM'ni n yöneti mi Ba yra kta r
grup i şti ra ki Vi a DMC Ga yri menkul
Yöneti m Hi zmetl eri A.Ş. ta ra fında n
ya pıl ma kta dır.
-
Gürya pı i l e Adi orta kl ık
İş Ortaklığı
Via GYO Payı
50%
50%
603 Mi l yon TL
Gerçeğe Uygun Değer (Via GYO Payı)
2015 Hasılat
4.937.313 ₺
139.544.436 ₺
2014 Hasılat
-
-
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
-4-
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
VİALAND
Segment
Vialand-AVM
Vialand-Tema Park
Vialand Palace Hotel
Al ışveri ş Merkezi -Otel
Eğl ence Pa rkı
Otel
Eyüp/Al i beyköy
Lokasyon
471.035
Yüzölçümü (m²)
Açılış Tarihi
Ma yıs 2013
2013
2014
Proje a şa ma s ında 400 oda l ı yeni otel
a çıl ışının 2017'de ya pıl ma s ı
pl a nl a nma kta
Devam Eden Yatırımlar
50%
Sahiplik
Üst Hakkı Anlaşmaları
/Yönetim Sözleşmeleri
2044 yıl ında s ona erecek ol a n 30 yıl l ık
üs t kul l a nım ha kkıyl a İs ta nbul
Büyükşehi r Bel edi yes i nden
ki ra l a nmıştır. Vi a l a nd projes i Vi a GYO
ve Abdurra hma n Gürs oy'un ha ki m
orta k ol duğu Gürya pının %50 ora nında
hi s s eda rı ol duğu bi r a di orta kl ık
ol a ra k kurul muştur. 2014-2013 yıl l a rı
a ra s ında bel edi yeye yıl l ık 6 mi l yon TL
+ KDV, 2023-2044 yıl l a rı a ra s ında i s e
brüt gel i ri n %10,5'i /yıl l ık 3,6 Mi l yon TL
+ KDV ol ma k üzere yüks ek ol a nı
ödenecekti r.
AVM ki ra ta hs i l a tl a rı ve ki ra l a ma l a rı
Vi a l a nd Ga yri menkul Ya tırım ve
Ki ra l a ma A.Ş. (Vi a gyo-A.Gürs oy %50%50 orta kl ığı) ta ra fında n ya pıl ıpnet
fa a l i yet ka rının %3'ü ka da r ücret
ödenmektedi r. Tema pa rk i s e Aynı
orta kl ık ya pıs ına s a hi p Vi a l a nd
Eğl ence Hi zmetl eri A.Ş. ta ra fında n
yöneti l mekte ol up vergi önces i net
ka za ncın %5'i ka da r yöneti m ücreti
ödenmektedi r.
Hel en Otel ci l i k ta ra fında n
i şl eti l mekte ol up s a bi t ba z ki ra ve
dol ul uk ora nına ba ğl ı ek ki ra ödemes i
a l ınma kta dır.
2044
2044
2044
Kullanım Hakkı Devir Tarihi
Gürya pı i l e Adi Orta kl ık
İş Ortaklığı
Via GYO Payı
50%
50%
630 Mi l yon TL
Gerçeğe Uygun Değer (Via GYO Payı)
Vi a l a nd Pa l a ce Otel Vi a l a nd AVM
değeri i çeri s i nde değerl enmi şti r.
2015 Hasılat
28.934.710 ₺
6.771.250 ₺
1.363.241 ₺
2014 Hasılat
24.970.094 ₺
3.594.618 ₺
575.837 ₺
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
-5-
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
VİA PORT MARİNA
Segment
Via Port Marina-AVM
Via Port Marina-Tema
Park
Via Port Marina-Yat
Limanı
Via Port Marina-Otel
Outl et Al ışveri ş Merkezi
Eğl ence Merkezi
Li ma n
Otel
Ma yıs 2015
2017
Tuzl a /Merkez
Lokasyon
370.990
Yüzölçümü (m²)
Açılış Tarihi
Devam Eden Yatırımlar
Ha zi ra n 2015
Ma yıs 2015
Otel ya tırımının 2014'de, eğl ence merkezi ndeki
a kva ryumun i s e 2016'da ta ma ml a nma s ı
pl a nl a nma kta .
100%
Sahiplik
Üst Hakkı Anlaşmaları /Yönetim
Sözleşmeleri
Kullanım Hakkı Devir Tarihi
Tuzl a Bel edi yes i ta ra fında n VİA GYO'ya projeni n
yer a l dığı a rs a nın üs t kul l a nım ha kkı
veri l mi şti r.Vi a GYO Tuzl a Bel edi yes i 'ne yıl l ık
i şl etme bedel i ödemektedi r; ÜFE'ye endkes l i
ol a ra k 1-3 Yıl i çi n 3,8 Mi l yon TL + KDV, 4-6 yıl i çi n
3,9 Mi l yon TL + KDV, 7-10 yıl i çi n 3,94 Mi l yon
TL+KDV, 11-30 yıl i çi n 4,1 Mi l yon TL + KDV. Bunun
ya nında dönems el i şl etme Bedel i ol a ra k 1-3 yıl
i çi n 11,7 Mi l yon TL+KDV, 4-6 yıl i çi n 11,7 Mi l yon
TL+KDV, 7-10 yıl i çi n 15,7 Mi l yon TL+KDV, 11-30 yıl
i çi n 81,6 Mi l yon TL+KDV.
Vi a Port Ma ri na Vi a
Ma ri na A.Ş. Ta ra dında n
yıl l ık net fa a l i yet
ka rının %5'i ora nında
yıl l ık yöneti m ücreti yl e
i şl eti l mektedi r.
Otel 'i n i şl etmes i ni n
2017 yıl ında
ul us l a ra ra s ı bi r otel
ma rka s ına veri l mes i
bekl enmektedi r.
2043
2043
2043
2043
100%
100%
100%
100%
İş Ortaklığı
Via GYO Payı
651 Mi l yon TL
Gerçeğe Uygun Değer (Via GYO Payı)
2015 Hasılat
15.340.624 ₺
-622.224 ₺
-1.860.822 ₺
-
2014 Hasılat
-
-
-
-
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
-6-
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Gelir Tablosu ve Bilanço
Gelir Tablosu
Hasılat
Satışların maliyeti (-)
Ticari faaliyetlerden brüt kar
Genel yönetim giderleri (-)
Pazarlama ve satış giderleri (-)
Yatırım Amaçlı Gayrimenkul Değer Artışları
Esas faaliyetlerden diğer gelirler
Esas faaliyetlerden diğer giderler
Esas faaliyet karı
Özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımların kar/(zarar)payları
Yatırım faaliyetlerinden gelirler, net
Finansman gelir/(gideri) öncesi faaliyet karı
Finansal gelirler
Finansal giderler (-)
Sürdürülen faaliyetler vergi öncesi dönem karı
Sürdürülen faaliyetler vergi gideri
-Cari dönem vergi gideri
-Etelenmiş vergi geliri/(Gideri)
Sürdürülen faaliyetlerden net dönem karı
Durdurulan faaliyetlerden net dönem karı
Net dönem karı
Amortisman Giderleri
FAVÖK
31 Aralık 2015 31 Aralık 2014
328.819.939
-164.538.833
164.281.106
-20.410.057
-4.225.140
445686104
3.028.210
-11.019.393
577.340.830
-20.467.429
275.029
557.148.430
477.736
-103.177.313
454.448.853
252.191.151
252.191.151
706.640.004
706.640.004
2.227.675
141.873.584
173.408.729
-50.853.588
122.555.141
-14.138.860
-5.285.774
31940304
1.531.219
-3.127.124
133.474.906
-16.198.145
1.283.472
118.560.233
14.224.487
-39.120.024
93.664.696
-20.120.388
-8.554.733
-11.565.655
73.544.308
14.878.594
88.422.902
2.948.178
106.078.685
Şirketin 2015 yılı gelirleri bir önceki yıla göre %90 artışla 329 Milyon TL’ye yükselmiştir. Bu gelirin 152
Milyon TL’lik kısmı kira gelirlerinden elde edilirken, bu rakam bir önceki yıla göre %35 artış anlamına
gelmektedir. 2014 yılında 58 Milyon olan konut satış gelirleri ise 2015 yılında 165 Milyon TL olarak
gerçekleşmiştir. Şirketin 2015 yılında toplam brüt karı 164 Milyon TL olurken, bu karın 139 Milyon
TL’si konut ve arsa satışları hariç brüt kardan oluşmaktadır.
2015 yılında şirketin FAVÖK rakamı 142 milyon TL olurken bu rakamın 116 milyon TL’si kira
getirilerinden kaynaklanan FAVÖK rakamıdır.
252 Milyon TL’lik ertelenmiş vergi geliri şirketin 2015 yılında GYO’ya dönüşümünden kaynaklanmıştır.
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
-7-
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Bilanço
Dönen varlıklar
Nakit ve nakit benzerleri
Ticari alacaklar
İlişkili taraflardan ticari alacaklar
İlişkili olmayan taraflardan ticari alacaklar
Gayrimenkul stokları
Peşin Ödenmiş Giderler
Cari Dönem vergisiyle ilgili varlıklar
Diğer dönen varlıklar
Toplam dönen varlıklar
Duran varlıklar
Finansal yatırımlar
Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar
Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller
Maddi duran varlıklar
Maddi Olmayan Duran Varlıklar
Peşin Ödenmiş Giderler
Diğer duran varlıklar
Toplam duran varlıklar
Toplam varlıklar
Kaynaklar Kısa vadeli yükümlülükler
Kısa vadeli borçlanmalar
Uzun Vadeli Borçlanmaların Kısa Vadeli Kısımları
Ticari borçlar
İlişkili taraflara ticari borçlar
İlişkili olmayan taraflara ticari borçlar
Ertelenmiş Gelirler
Karşılıklar
Çalışanlara sağlanan faydalara ilişkin borçlar
Dönem Karı Vergi Yükümlülüğü
Diğer kısa vadeli yükümlülükler
Toplam kısa vadeli yükümlülükler
Uzun vadeli yükümlülükler
Uzun vadeli borçlanmalar
Ticari borçlar
Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlara ilişkin yükümlülükler
Çalışanlara sağlanan faydalara ilişkin karşılıklar
Ertelenmiş Vergi Yükümlülüğü
Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler
Toplam uzun vadeli yükümlülükler
Toplam yükümlülükler
Ödenmiş sermaye
Kardan ayrılmış kısıtlanmış ve diğer yedekler
Tanımlanmış fayda planlarına ilişkin aktüeryal kazanç/(kayıp ) fonu
Geçmiş Yıl karları
Net dönem karı
Toplam özkaynaklar
Toplam yükümlülükler ve özkaynaklar
Bizim Menkul Değerler A.Ş
31 Aralık 2015 31 Aralık 2014
72.320.987
61.159.476
23.092.118
19.216.285
306.956.356
49.077.156
6.626.690
65.695.554
542.985.146
84.328.206
16.113.058
167.189.443
137.518.61
28.627.323
494.936.124
19.065.600
16.924.200
911.230
182.717
2.680.505.289 1.848.885.468
4.413.997
5.918.322
188.464
350.910
560.927
3.687.328
15.379.640
21.830.388
2.721.025.147 1.897.779.333
3.264.010.293 2.392.715.457
159.542.858
120.512.816
54.819.040
119.474.115
47.033.068
19.278.576
350.674.206
7.980.182
2.757.241
42.827.533
29.579.536
351.833.136
6.506.410
1.359.763
4.138.689
672.234
611.210.456
633.066
708.412.013
692.913.104 418.799.211
45.412.289
11.781.193
1.218.077
39.786.036
700.286
292.450
- 252.211.607
72.559
64.410
740.316.315 722.934.907
1.448.728.328 1.334.145.363
90.000.000
45.000.000
9.820.821
11.979.622
-197.836
-1.947
1.009.018.976 913.100.829
706.640.004
88.491.590
1.815.281.965 1.058.570.094
3.264.010.293 2.392.715.457
5 Mayıs 2016
-8-
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
542 Milyon TL Dönen Varlığı olan şirketin toplam varlık büyüklüğü 3,26 Milyar TL’dir. 3,26 Milyar TL
aktif büyüklüğünün 2,7 Milyar TL’si yatırım amaçlı gayrimenkullerden oluşurken şirketin nakit ve
benzerleri 72 Milyon TL seviyesindedir.
Şirketin 2015 yıl sonu itibariyle 280 milyon TL kısa vadeli, 693 Milyon TL uzun vadeli olmak üzere 973
Milyon TL finansal borcu bulunmaktadır. Finansal borçlanmaların tamamına yakını Euro cinsi olduğu
için TL’nin Euro ya karşı değer kaybettiği dönemlerde yüksek kur farkı gideri yazan şirketin 2015
yılındaki 103 milyon TL finansman giderinin 69 Milyon TL’si kur farklarından kaynaklanmıştır. Bunun
yanında şirket kiralamalarının büyük çoğunluğunu Euro cinsinden yaparak doğal bir hedge
mekanizması kullanmaktadır.
Şirketin özkaynakları 2015 yılsonu itibariyle 1,82 Milyar TL’dir.
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
-9-
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Değerleme Hakkında Özet Bilgi
VİA GYO hakkındaki fiyat tespit raporu Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanmıştır.
Uygulanan değerleme çalışmasında şirketin değer tespiti için 3 farklı yöntem kullanılmıştır.
Değerleme Özeti
Değerleme Yönetemi
Pay Değeri (TL) NAD İskontosu
Ağırlık Ağırlıklandırılmış Pay Değeri (TL)
Net Aktif Değere Göre Prim/(İskonto)
13,59
41%
33%
4,53
Piyasa Değeri / Defter Değeri'ne Göre Prim/(İskonto)
12,23
47%
33%
4,08
FD/FAVÖK Çarpanına Göre Prim/(İskonto)
14,97
35%
33%
4,99
Halka Arz Pay Değeri(TL)
13,60
Ödenmiş Sermaye (Toplam Pay Senedi)
90.000.000
Halka Arz Toplam Piyasa Değeri(TL)
1.223.877.032
Pay Başına Net Aktif Değer (NAD) (TL)
22,93
Nad'a göre İskonto
-41%
Net Aktif Değer Hesabı
Net aktif değer, en basit şekilde varlıkların cari piyasa koşullarında satılmaları durumunda elde
edilebilecek nakit miktarı olarak tanımlanabilir. Varlıkların elde tutulmayıp, normal koşullar altında
satılmaları durumunda sağlanacak gelirlerden, yapılan giderlerin çıkarılması ile net aktif değere
ulaşılmaktadır. Diğer bir anlatımla, varlıkların tarihi maliyetlerinin cari değerlere dönüştürülmesiyle
bulunmaktadır.
Net aktif değer (NAD);
NAD = AD – BD
Gayrimenkul Portföyü
Proje
Değer (KDV Hariç, TL)
Viaport Asia
AD: İşletmenin aktiflerinin rayiç değeri,
BD: İşletmenin borçlarının rayiç değeri.
1.274.000.000
Viaport Houses and Suites
12.278.000
Viaport Marina
651.321.842
Viaport Venezia
602.540.498
Vialand
629.750.000
3.169.890.340
Arsalar
8.250.000
Gayrimenkul Portföyü
Net Aktif Değer Tablosu
Gayrimenkul Protföyü(+)
3.178.140.340
Milyon TL
3.178
Hazır Değerler (+)
72
Diğer Aktifler (+)
204
Finansal Borçlar (-)
973
Diğer Yükümlülükler (-)
476
NET AKTİF DEĞER
Toplam Pay Sayısı
Pay Başına Net Aktif Değer (TL)
2.006
90
22,29
* Kaynak: Via GYO Fiyat Tespit Raporu, Gayrimenkul Değerleme Raporları
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
- 10 -
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
İlgili fiyat tespit raporunda VİA GYO’nun Net Aktif Değeri, gayrimenkul portföyünün ekspertiz
değerleme raporları ile belirlenmiş olan rayiç değeri toplamlarına, 31 Aralık 2015 tarihli denetlenmiş
bilançolarındaki nakit ve benzerleri, iştirakleri, diğer kısa vadeli varlıklar ve diğer uzun vadeli
varlıkların toplanması ile, kısa ve uzun vadeli üst kullanım hakkı sözleşmelerine dair finansal kiralama
yükümlülüklerinin net bugünkü değerleri dışındaki tüm yükümlülüklerin çıkarılması ile hesaplanmıştır.
Finansal kiralama yükümlülükleri ekspertiz raporunda dahil edilmiş olduğundan dolayı net aktif değer
hesabına dahil edilmemiştir.
Şirkete ait net aktif değer toplamı 2.063 Milyon TL olarak hesaplanmıştır. Böylece net aktif değer pay
başına 22,93 TL olarak belirlenmiştir. Bulunan bu değere benzer şirket NAD ıskontolarına göre
belirlenen ortalama iskonto oranı uygulanarak çarpan analizi yöntemine göre şirketin piyasa değerine
ulaşılmıştır.
Net Aktif Değer Benzer Şirket Çarpan Yöntemi
Çarpan analizi hisse senetleri piyasasının etkin işlediği varsayımıyla halka açık olmayan şirketlerin
halka açık şirketlerle karşılaştırılarak değerlerinin bulunması işlemidir.
Çarpan analizi yapılırken benzer nitelikte ve emsal şirketler baz alınarak, bu şirketlere ait ciro, faaliyet
karı, net kar, özkaynak, net aktif değer gibi verilerin piyasa değeri ile karşılaştırılarak ilgili şirket için bir
değer bulunur.
GYO’lar için en yaygın kullanılan teknik net aktif değer veya özkaynak rakamlarının piyasa değeriyle
oranının bulunması suretiyle ilgili şirketin piyasa değerine ulaşılmasıdır.
Net aktif Yöntem analizinde Oyak Yatırım tarafından seçilen benzer şirketler ve oluşan NAD
iskontoları aşağıdaki tabloda gösterilmiştir(15.04.2016);
Benzer şirketlerin NAD ve piyasa değerleri
Seçilen ilgili şirketlerin ağırlıklı
ortalama NAD iskontoları %41
olarak belirlenmiştir.
Belirlenen
iskonto
oranı
sonucunda şirketin benzer şirket
NAD iskontolarına göre piyasa
değeri 1.223 Milyon TL olarak
ortaya çıkmış ve bu değere göre
belirlenen pay başına değer
13,59 TL olmuştur.
Piyasa Değeri/Defter Değeri Benzer
şirket Çarpan Yöntemi
Bizim Menkul Değerler A.Ş
Piyasa
Değeri
(TLmn)
GYO
Şirket Adı
AGYO
ATAKULE GMYO
139
AKFGY
AKFEN GMYO
AKSGY
AKİŞ GMYO
ALGYO
Net Aktif
Değer
(TLmn)
Prim/
(İskonto)
289
-52%
293
571
-49%
636
1101
-42%
ALARKO GMYO
394
569
-31%
AVGYO
AVRASYA GMYO
76
128
-41%
DGGYO
DOĞUŞ GMYO
850
730
16%
DZGYO
DENİZ GMYO
82
185
-56%
ISGYO
İŞ GMYO
1417
2892
-51%
MRGYO
MARTI GMYO
47
469
-90%
PAGYO
PANORA GMYO
392
767
-49%
RYGYO
REYSAŞ GMYO
167
680
-75%
SAFGY
SAF GMYO
709
1350
-47%
SRVGY
SERVET GMYO
127
292
-57%
TSGYO
TSKB GMYO
93
220
-58%
VKGYO
VAKIF GMYO
563
757
-26%
YGGYO
YENİ GİMAT GMYO
1570
1744
Ağırlıklı Ortalama İskonto Oranı
-10%
-41,0%
Kaynak:Via GYO Fiyat Tespit Raporu, BIST
5 Mayıs 2016
- 11 -
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Bu yöntemde ise benzer şirketlerin PD/DD çarpan oranları dikkate alınarak VİA GYO’nun 2015 yıl sonu
özkaynak rakamına göre Piyasa Değeri hesaplanmıştır.
Via GYO’nun 2015 yıl sonu itibariyle özkaynakları 1.815 Milyon TL’dir.
Oyak Yatırım tarafından belirlenen benzer şirketler ve ortaya çıkan PD/DD oranları aşağıdaki tabloda
gösterilmiştir(15.04.2016);
Benzer şirketlerin piyasa ve defter değerleri
Piyasa
Değeri
(TLmn)
Defter
Değeri
(TLmn)
ATAKULE GMYO
139
289
0,48
AKFEN GMYO
293
773
0,38
AKSGY
AKİŞ GMYO
636
1049
0,61
ALGYO
ALARKO GMYO
394
586
0,67
AVGYO
AVRASYA GMYO
76
123
0,62
DGGYO
DOĞUŞ GMYO
850
734
1,16
DZGYO
DENİZ GMYO
82
185
0,44
ISGYO
İŞ GMYO
1417
2791
0,51
MRGYO
MARTI GMYO
47
470
0,10
PAGYO
PANORA GMYO
392
766
0,51
RYGYO
REYSAŞ GMYO
167
303
0,55
SAFGY
SAF GMYO
709
1329
0,53
SRVGY
SERVET GMYO
127
270
0,47
TSGYO
TSKB GMYO
93
220
0,42
VKGYO
VAKIF GMYO
563
823
0,68
YGGYO
YENİ GİMAT GMYO
1570
1745
0,90
GYO
Şirket Adı
AGYO
AKFGY
Ağırlıklı Ortalama İskonto Oranı
PD/DD
0,61
Kaynak:Via GYO Fiyat Tespit Raporu, BIST
Seçilen ilgili şirketlerin ağırlıklı ortalama PD/DD oranları 0,61 olarak belirlenmiştir.
Belirlenen PD/DD oranı sonucunda şirketin benzer şirket PD/DD oranlarına göre piyasa değeri 1.101
Milyon TL olarak ortaya çıkmış ve bu değere göre belirlenen pay başına değer 12,23 TL olmuştur.
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
- 12 -
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Firma Değeri/FAVÖK Benzer şirket Çarpan Yöntemi
Bu yöntemde ise benzer şirketlerin FD/FAVÖK çarpan oranları dikkate alınarak VİA GYO’nun 2015 yıl
sonu FAVÖK rakamına göre Piyasa Değeri hesaplanmıştır.
Via GYO’nun 2015 yılsonu itibariyle FAVÖK rakamı 142 Milyon TL’dir.
Oyak Yatırım tarafından belirlenen benzer şirketler ve ortaya çıkan FD/FAVÖK oranları aşağıdaki
tabloda gösterilmiştir (15.04.2016);
Benzer şirketlerin firma Değeri ve FAVÖK Değerleri
Piyasa
Değeri
(TLmn)
Net Borç
(TL mn)
FAVÖK
(TLmn)
GYO
Şirket Adı
AGYO
ATAKULE GMYO
139
-55
-1
-
AKFGY
AKFEN GMYO
293
640
40
23,33
AKSGY
AKİŞ GMYO
636
677
44
29,84
ALGYO
ALARKO GMYO
394
-251
14
10,21
AVGYO
AVRASYA GMYO
76
-2
4
18,50
DGGYO
DOĞUŞ GMYO
850
49
41
21,93
DZGYO
DENİZ GMYO
82
3
4
21,25
ISGYO
İŞ GMYO
1417
587
124
16,16
MRGYO
MARTI GMYO
47
180
7
32,43
PAGYO
PANORA GMYO
392
-33
42
8,55
RYGYO
REYSAŞ GMYO
167
421
51
11,53
SAFGY
SAF GMYO
709
671
135
10,22
SRVGY
SERVET GMYO
127
153
18
15,56
TSGYO
TSKB GMYO
93
191
7
40,57
VKGYO
VAKIF GMYO
563
-241
-3
-
YGGYO
YENİ GİMAT GMYO
1570
-89
126
11,75
Ağırlıklı Ortalama İskonto Oranı
FD/FAVÖK
15,30
Kaynak:Via GYO Fiyat Tespit Raporu, BIST
Seçilen ilgili şirketlerin ağırlıklı ortalama FD/FAVÖK oranları 15,30 olarak belirlenmiştir.
Belirlenen FD/FAVÖK oranı sonucunda şirketin benzer şirket FD/FAVÖK oranlarına göre piyasa değeri
1.347 Milyon TL olarak ortaya çıkmış ve bu değere göre belirlenen pay başına değer 14,97 TL
olmuştur.
3 yönteme eşit ağırlık verilerek şirketin nihai değerine ulaşılmıştır. Bu yöntemler sonucunda şirket için
bulunan nihai değer 1.223.877.032 TL olmuş ve pay başına halka arz değeri 13,60 olarak
belirlenmiştir. Belirlenen fiyat şirketin NAD’ına göre %41 iskontolu durumdadır.
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
- 13 -
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Bizim Menkul Değerler A.Ş. Görüşü
Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanmış olan fiyat tespit raporunu incelemiş
bulunmaktayız. Bu inceleme sonucunda;
Oyak Yatırım’ın ilgili raporda VİA GYO’nun faaliyet konusu, gayrimenkul portföyü, iş ortaklıkları ve
mali tablolarına ilişkin bilgileri yatırımcılar için yeterli açıklıkta ve detayda sunmuş olduğunu
düşünmekteyiz.
Yapılmış olan değerleme çalışmasında yeterli sayıda yöntem kullanıldığını ve kullanılan/ kullanılmayan
yöntemler hakkında Oyak Yatırım’ın görüşleriyle ilgili detaylı bilginin verildiğini düşünmekteyiz.
Kullanılan yöntemlerden net aktif değer analizi yönteminde VİA GYO için belirlenmiş olan net aktif
değer rakamının uygun olduğunu düşünmekteyiz. Fakat ilgili çalışmada benzer şirket seçimlerinde
Martı GMYO, Deniz GYO, Avrasya GYO, TSKB GYO, Reysaş GYO, Doğuş GYO gibi şirketlerin portföy,
faaliyet konusu ve piyasa değeri büyüklüğü gibi konularda VİA GYO ile ayrışması; bazılarının ise piyasa
değerlerinin normalize seviyelerden uzaklaşmış durumda olması dolayısıyla bu analizde yer almaması
gerektiğini düşünmekteyiz. Ek olarak şirketle faaliyet konuları ve iş modelleri itibariyle çok benzerlik
gösterdiğini düşündüğümüz Torunlar GYO’nun da benzer şirket listesinde olması gerektiğini
düşünmekteyiz. Şirket seçimlerinde farklı düşünceye sahip olmamıza rağmen değerleme yönteminde
ortaya çıkmış olan %41’lik iskonto oranının kabul edilebilir ve değerleme tarihi itibariyle piyasa
koşullarına uygun olduğunu düşünmekteyiz. Aynı şekilde kullanılmış olan PD/DD çarpan analiz
yöntemi için de yukarıda belirttiğimiz fikirlerimizi tekrarlamakla birlikte ortaya çıkan değerin makul
olduğunu düşünmekteyiz.
Raporda kullanılan bir diğer yöntem olan FD/FAVÖK çarpan analiz yönteminin Borsa İstanbul’da işlem
gören şirketlerin portföy yapıları ve faaliyet alanları itibariyle GYO sektörü değerleme çalışmaları için
uygun olmadığını düşünmekteyiz. Sektörde faaliyet gösteren ve analize dahil edilmiş şirketlerin (VİA
GYO Dahil) FAVÖK rakamlarında yıllar itibariyle görülen dalgalanmaların yapılan analizin ortaya
koyduğu sonucun yanıltıcı olmasına sebep olabileceğini düşünmekteyiz. Ayrıca değerlemeye konu
FAVÖK rakamının konut/ofis satışlarını da kapsadığı görülmektedir. Önümüzdeki yıllarda toplam satış
gelirlerinin büyük kısmını konut/ofis satış gelirinden ziyade kira gelirleriyle elde edecek olan şirket için
uygulanan değerleme yönteminde konut/ofis satışları hariç FAVÖK rakamını (116 Milyon TL)
kullanmanın daha doğru olacağı kanaatindeyiz. Bu şekilde yapılan değerleme sonucu ortaya çıkan
değerin daha düşük olacağı gerçeği ile birlikte şirketin Venezia ve Marina projelerinden elde edilen
kira gelirlerinin tüm yılı kapsamadığını düşündüğümüzde ortaya çıkan değere yönelik endişelerimiz
azalmaktadır.
Ayrıca yatırımcıların yapılmış olan değerleme çalışmasında belirtilen 15.04.2016 tarihinde Borsa
İstanbul GMYO endeksinin kapanış seviyesinin 42.718 puanken, 04.05.2016 tarihi itibariyle kapanış
seviyesinin 40.789 puan seviyesinde olduğunu dikkate almaları gerekmektedir.
Sonuç itibariyle Oyak Yatırım tarafından belirlenmiş olan pay başına 13,60 TL’lik fiyatla birlikte şirketin
halka arz piyasa değeri 1,224 Milyon TL’ye gelmekte ve bu değer %41’lik NAD iskontosunu temsil
etmektedir. %41 NAD iskontosu içeren halka arz fiyatının daha yüksek NAD iskontosuna sahip birçok
şirket olmasına rağmen şirketin nispeten defansif iş modelinin de etkisiyle bu piyasa koşullarında
makul kabul edilebileceğini düşünürken, yatırımcılar için ek bir halka arz iskontosunu içerisinde
barındırmadığını belirtmek isteriz. Bunların yanında yatırımcıların şirketin halka arz yatırımcılarına
14,00 TL pay başına fiyattan geri alım garantisi verdiğini de dikkate almalarında fayda olduğunu
düşünmekteyiz.
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
- 14 -
Via Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.
Fiyat Tespit Raporu'na İlişkin Analist Raporu
Önemli Uyarı
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım
danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye
özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali
durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere
dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.
Bizim Menkul Değerler A.Ş
5 Mayıs 2016
- 15 -